年后行情急轉(zhuǎn)直下，基金經(jīng)理們顯然也開(kāi)始了調(diào)倉(cāng)換股的操作。

臨近春節(jié)，A股“躁動(dòng)”的預(yù)期落空，動(dòng)輒3000只股票下跌的行情讓投資者不知所措，在加倉(cāng)攤薄成本、減倉(cāng)躲過(guò)下跌的操作中迷惘?；鹨膊焕猓诙嘀换鸬墓浪銉糁蹬c實(shí)際凈值出現(xiàn)了較大偏差，而當(dāng)前凈值估算的數(shù)據(jù)是基于基金2021年四季度重點(diǎn)持倉(cāng)，因此不難看出，在1月份內(nèi)已有基金經(jīng)理開(kāi)始了調(diào)倉(cāng)換股。

梳理公開(kāi)資料發(fā)現(xiàn)，估值偏離較大的基金中存在多重共性，如一季度更換了基金經(jīng)理、整體規(guī)模較小以及持股集中度較低等，部分基金經(jīng)理的調(diào)倉(cāng)路徑從2021年四季報(bào)中也可窺得一絲線索。

多只基金估值“不準(zhǔn)”

1月28日，牛年最后一個(gè)交易日落下帷幕，滬指跌近1%，深指跌幅為0.53%，僅有不到四成基金取得正收益。有意思的是，一些基金交易時(shí)間段的估值與收盤(pán)后的凈值不盡相同，甚至有部分?jǐn)?shù)據(jù)差別較大。如招商安弘靈活配置混合披露的估值為下跌0.7%，但凈值卻為增幅2.76%，偏差達(dá)3.46%；此外，還有南方新藍(lán)籌混合、華宸未來(lái)價(jià)值先鋒、國(guó)投瑞銀精選收益混合以及國(guó)壽安保消費(fèi)新藍(lán)?；旌系榷嘀换鸸乐稻鶠樨?fù)數(shù)，但晚間凈值披露后為正收益的“估值背離”現(xiàn)象，著實(shí)讓基民驚喜了一番。相反，也有招商行業(yè)領(lǐng)先混合A、東海證券海盈6個(gè)月持有期混合等部分基金估值為正，凈值卻為負(fù)數(shù)的“空歡喜”。

以南方新藍(lán)籌混合為例，該基金2021年四季度十大持倉(cāng)中，有九只股票在28日下跌，其中排名第四的絕味食品和第五的藥石科技分別下跌3.34%和6.56%，但是該基金單日漲幅卻達(dá)2.21%。值得一提的是，基金經(jīng)理鐘赟今年1月5日才接替吳劍毅走馬上任，且上文提到的招商安弘靈活配置混合也是同樣的情況：文仲陽(yáng)在今年1月14日接替了張瀚宇擔(dān)任該基金的基金經(jīng)理，國(guó)投瑞銀精選收益的吳默村也是于2021年12月29日加盟。

可以推測(cè)，幾位基金經(jīng)理“履新”后大概率在持股結(jié)構(gòu)方面做了調(diào)整，比如吳默村在其管理的另一只基金—國(guó)投瑞銀信息消費(fèi)四季報(bào)中闡述觀點(diǎn)并暗示了其接下來(lái)的操作方向：基于對(duì)豬周期的長(zhǎng)期跟蹤和研究，認(rèn)為行業(yè)產(chǎn)能拐點(diǎn)在21年6-7月已出現(xiàn)，豬價(jià)拐點(diǎn)大概率在22年Q1-Q2之間，整個(gè)生豬養(yǎng)殖行業(yè)有望在價(jià)格拐點(diǎn)之后迎來(lái)新一輪2年左右的上行周期，因而也提前對(duì)生豬養(yǎng)殖公司進(jìn)行了布局。展望22年，雖然全市場(chǎng)來(lái)看不少板塊估值不像18年底時(shí)那么便宜，難找依靠估值大幅提升的“躺賺”機(jī)會(huì)，但是從基本面改善角度，某些細(xì)分子行業(yè)，尤其是21年疫情、政策受損的消費(fèi)類(lèi)子行業(yè)中還是可以找到不少主線去挖掘。

此外，專(zhuān)注于風(fēng)電板塊的前海聯(lián)合泳隆混合28日多只重倉(cāng)股大漲，其中頭號(hào)重倉(cāng)股天順風(fēng)能與大金重工漲停，東方電纜漲超9%,若按照四季度末的持倉(cāng)規(guī)模，該基金估值漲幅達(dá)4%，但當(dāng)日凈值漲幅僅為1.15%，基金經(jīng)理張磊在四季報(bào)中表示，堅(jiān)定看好風(fēng)電行業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展，尤其是現(xiàn)在這個(gè)陸風(fēng)剛進(jìn)入平價(jià)，海風(fēng)即將進(jìn)入平價(jià)的時(shí)點(diǎn)，未來(lái)風(fēng)電的發(fā)展將加速。將根據(jù)風(fēng)電細(xì)分板塊的增速和估值情況，“合理調(diào)整板塊和個(gè)股權(quán)重?！?/p>

“估值偏差”的基金有何特征？

記者統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，估值偏差較大的基金除了部分近期更換了基金經(jīng)理，還存在規(guī)模偏小、倉(cāng)位不集中等特征。如5.24億元的西部利得景瑞靈活配置混合與3.38億元的招商行業(yè)領(lǐng)先混合已經(jīng)屬于規(guī)模靠前的幾只基金，還有不少規(guī)模在1億元以下，重倉(cāng)風(fēng)電行業(yè)的前海聯(lián)合泳隆混合整體規(guī)模甚至只有100萬(wàn)元。

《證券法》對(duì)投資者及一致行動(dòng)人持股超5%有舉牌的要求，持股超過(guò)5%需要發(fā)布公告提示。因此在實(shí)際執(zhí)行上，一只基金持有一家上市公司的股票，市值 一般不會(huì)超過(guò)基金資產(chǎn)凈值的10%，同時(shí)不會(huì)超過(guò)股票市值的5%；同一基金公司的全部基金持有一家上市公司的股票，一般不會(huì)超過(guò)10%。

舉例而言，對(duì)50億左右的小盤(pán)股而言，如果要配置到10%的基金倉(cāng)位上限，基金最大規(guī)模只能不高于25億元，而如果想布局300億的中盤(pán)股，基金最大規(guī)模需控制在150億之內(nèi)。

調(diào)倉(cāng)時(shí)間是另一個(gè)難題。華安證券計(jì)算了不同規(guī)?；鹄碚撜{(diào)倉(cāng)時(shí)間得出結(jié)論：按個(gè)股10%成交額估算，規(guī)模在20億左右的基金調(diào)倉(cāng)時(shí)間基本都在一周以內(nèi)。當(dāng)規(guī)模上升至百億，則個(gè)別股票的調(diào)倉(cāng)時(shí)間大幅上升，調(diào)倉(cāng)時(shí)間可能需要一個(gè)月。與此相對(duì)，小型基金乃至迷你型基金并不需要這么久，在較短時(shí)間范圍內(nèi)即可完成大幅度的調(diào)倉(cāng)換股。

“規(guī)模是業(yè)績(jī)的敵人”，船小好調(diào)頭的特點(diǎn)讓公募基金經(jīng)理在震蕩市中操作更加游刃有余。相反，當(dāng)基金規(guī)模過(guò)大時(shí)，不僅操作方面受限頗多，也容易超過(guò)基金經(jīng)理的能力范疇，導(dǎo)致業(yè)績(jī)逐漸平庸。而2021年的市場(chǎng)對(duì)于基金經(jīng)理的專(zhuān)業(yè)能力更加嚴(yán)苛，需要其有審時(shí)度勢(shì)的能力和及時(shí)調(diào)整投資策略的魄力，很多規(guī)模有限的中小基金得以在業(yè)績(jī)榜單中突圍，此類(lèi)基金的倉(cāng)位與持股結(jié)構(gòu)可能頻繁調(diào)整，因此存有估值與凈值有較大差距的現(xiàn)象。

此外，集中度不高也是特征之一，多只基金四季度前十大重倉(cāng)股占凈值比不超過(guò)40%。如西部利得景瑞靈活配置混合前十大重倉(cāng)股占比35.78%，招商安弘靈活配置混合僅為24.07%，南方新藍(lán)籌混合更是只有20.98%。較低的重倉(cāng)比例讓計(jì)算基金估值時(shí)變數(shù)更多，容易導(dǎo)致與凈值之間有更大差異。在市場(chǎng)震蕩的結(jié)構(gòu)性行情下，減小持倉(cāng)集中度以及多元均衡配置也能夠更好的抵御板塊輪動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。