A股基本面和外部流動(dòng)性環(huán)境迎來拐點(diǎn)。上一次出現(xiàn)類似的內(nèi)外部拐點(diǎn)是2018年12月，A股盈利拐點(diǎn)初現(xiàn)和美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束加息。淡化對(duì)于宏觀數(shù)據(jù)的糾結(jié)，回到尋找盈利結(jié)構(gòu)性改善的方向，成為下一個(gè)階段A股主要基調(diào)。

核心觀點(diǎn)

站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，A股基本面和外部流動(dòng)性環(huán)境初現(xiàn)拐點(diǎn)。上一次出現(xiàn)類似的內(nèi)外部拐點(diǎn)是2018年12月，A股盈利拐點(diǎn)初現(xiàn)和美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束加息。淡化對(duì)于宏觀數(shù)據(jù)的糾結(jié)，回到尋找盈利結(jié)構(gòu)性改善的方向，成為下一個(gè)階段A股主要基調(diào)。我們上期月報(bào)《經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，上攻繼續(xù)》中，圍繞業(yè)績邊際改善明顯的TMT、可選消費(fèi)和部分中游制造仍是市場主要思路，臨近旅游出行旺季，相關(guān)出行鏈可以再度關(guān)注。第一，AI+是未來幾年最確定性的產(chǎn)業(yè)趨勢，前期市場圍繞著AI落地應(yīng)用進(jìn)行布局，參照2013~2015年的投資思路，市場下一個(gè)階段將會(huì)圍繞硬件創(chuàng)新和半導(dǎo)體周期復(fù)蘇進(jìn)行布局【計(jì)算機(jī)設(shè)備及應(yīng)用】【半導(dǎo)體】【消費(fèi)電子】【元器件】。第二，業(yè)績邊際改善斜率較大的方向，目前來看，除了TMT之外，以【家電】【汽車及零部件】和部分新能源領(lǐng)域業(yè)績邊際改善趨勢較為明顯。除此之外，臨近旅游旺季，出行鏈在前期消化了估值后，當(dāng)前可以重新開始關(guān)注。

(資料圖)

A股基本面和外部流動(dòng)性初現(xiàn)拐點(diǎn)

去年年底策略報(bào)告中，我們認(rèn)為今年將會(huì)演繹N型走勢結(jié)構(gòu)牛。5月底發(fā)布的中期策略報(bào)告《科技革命投資范式與科技上行周期拐點(diǎn)》中我們認(rèn)為，下半年A股有望保持震蕩上行的結(jié)構(gòu)牛態(tài)勢。結(jié)構(gòu)上，偏成長風(fēng)格相對(duì)占優(yōu)，關(guān)注產(chǎn)業(yè)趨勢明確，未來幾個(gè)季度業(yè)績改善斜率較大的TMT醫(yī)藥和地產(chǎn)鏈消費(fèi)。板塊和指數(shù)層面繼續(xù)關(guān)注科創(chuàng)板和科創(chuàng)50。6月初我們發(fā)布報(bào)告《核心反彈，科技繼續(xù)》我們提出，我們認(rèn)為前期市場超預(yù)期下跌的三個(gè)因素均出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)，經(jīng)濟(jì)預(yù)期將會(huì)逐漸企穩(wěn)，內(nèi)外資有望重回流入，A股可能重回震蕩上行的階段。

當(dāng)前A股的內(nèi)外部環(huán)境均在明顯改善，5月工業(yè)企業(yè)盈利增速出現(xiàn)上行拐點(diǎn)，在需求邊際改善，成本回落的影響下，制造業(yè)利潤率持續(xù)改善，預(yù)計(jì)A股在二季度將會(huì)確立上行拐點(diǎn)。此前市場對(duì)于經(jīng)濟(jì)的走向頗為糾結(jié)，但是當(dāng)前，A股盈利拐點(diǎn)出現(xiàn)后，市場將會(huì)更加聚焦業(yè)績持續(xù)邊際改善的領(lǐng)域而淡化宏觀經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)。我們此前多篇報(bào)告表述了，當(dāng)前耐用消費(fèi)品如家電、汽車及零部件；部分中游設(shè)備和新能源盈利改善，TMT大部分行業(yè)盈利均出現(xiàn)了拐點(diǎn)或者上行動(dòng)力。接受高質(zhì)量溫和復(fù)蘇的事實(shí)，轉(zhuǎn)而關(guān)注持續(xù)邊際改善的領(lǐng)域，有助于市場情緒的回升。

外部領(lǐng)域，二季度開始美國非農(nóng)就業(yè)和核心通脹的持續(xù)超預(yù)期，使得美聯(lián)儲(chǔ)不斷上調(diào)加息預(yù)期，但是到了最近，美國數(shù)據(jù)開始呈現(xiàn)持續(xù)削弱的態(tài)勢，制造業(yè)出貨額增速從4月轉(zhuǎn)負(fù)，5月負(fù)值擴(kuò)大，終于開始拖累非農(nóng)就業(yè)，6月非農(nóng)開始明顯低于預(yù)期。考慮到下半年美國核心通脹基數(shù)明顯抬升，在成本下行和就業(yè)削弱的背景下，美國核心通脹也有望明顯回落。7月26日美聯(lián)儲(chǔ)大概率再加一次息之后結(jié)束加息的概率加大。美元指數(shù)周五明顯回落，人民幣兌美元企穩(wěn)的態(tài)勢明顯。A股面臨的外部流動(dòng)性環(huán)境拐點(diǎn)也出現(xiàn)。

因此我們認(rèn)為，站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，A股基本面和外部流動(dòng)性環(huán)境迎來拐點(diǎn)。上一次出現(xiàn)類似的內(nèi)外部拐點(diǎn)是2018年12月，A股盈利拐點(diǎn)初現(xiàn)和美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束加息。淡化對(duì)于宏觀數(shù)據(jù)的糾結(jié)，回到尋找盈利結(jié)構(gòu)性改善的方向，成為下一個(gè)階段A股主要基調(diào)。我們上期月報(bào)《經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，上攻繼續(xù)》中，圍繞業(yè)績邊際改善明顯的TMT、可選消費(fèi)和部分中游制造仍是市場主要思路，臨近旅游出行旺季，相關(guān)出行鏈可以再度關(guān)注。第一，AI+是未來幾年最確定性的產(chǎn)業(yè)趨勢，前期市場圍繞著AI落地應(yīng)用進(jìn)行布局，參照2013~2015年的投資思路，市場下一個(gè)階段將會(huì)圍繞硬件創(chuàng)新和半導(dǎo)體周期復(fù)蘇進(jìn)行布局【計(jì)算機(jī)設(shè)備及應(yīng)用】【半導(dǎo)體】【消費(fèi)電子】【元器件】。第二，業(yè)績邊際改善斜率較大的方向，目前來看，除了TMT之外，以【家電】【汽車及零部件】和部分新能源領(lǐng)域業(yè)績邊際改善趨勢較為明顯。除此之外，臨近旅游旺季，出行鏈在前期消化了估值后，當(dāng)前可以重新開始關(guān)注。

A股的基本面拐點(diǎn)明確出現(xiàn)：工業(yè)企業(yè)迎來重要拐點(diǎn)，上市公司上行拐點(diǎn)出現(xiàn)

隨著經(jīng)濟(jì)逐漸轉(zhuǎn)為溫和復(fù)蘇，加上前期大宗商品原材料同比有明顯降幅，二季度開始，工業(yè)企業(yè)利潤率明顯反彈，工業(yè)企業(yè)盈利增速迎來拐點(diǎn)。

A股非金融口徑的盈利增速與工業(yè)企業(yè)盈利增速趨勢基本吻合，預(yù)示今年二季度，A股整體盈利增速將會(huì)迎來拐點(diǎn)，隨著半年報(bào)業(yè)績預(yù)告披露出爐，這種態(tài)勢愈發(fā)明朗。

A股內(nèi)部貨幣條件持續(xù)改善，外部貨幣條件出現(xiàn)拐點(diǎn)

從內(nèi)部的貨幣條件來看，今年以來央行仍然保持了貨幣條件的相對(duì)穩(wěn)中有松，年內(nèi)下調(diào)了一次存款準(zhǔn)備金率，下調(diào)了一次利率，當(dāng)前整體市場利率水平較低，流動(dòng)性相對(duì)充裕，對(duì)于A股來說貨幣條件有利于估值的抬升。

從歷史來看，如果以央行總資產(chǎn)增速作為貨幣環(huán)境的重要指標(biāo)，在央行的總資產(chǎn)增速上行的過程中，A股往往保持震蕩上行的趨勢。

A股對(duì)外開放程度不斷加大，外部尤其是美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策對(duì)于A股產(chǎn)生綜合影響，美國經(jīng)濟(jì)環(huán)境、通脹環(huán)境、貨幣政策對(duì)于A股的影響和以美元指數(shù)綜合衡量，美元指數(shù)走強(qiáng)，全球資金回流美國，A股面臨外部流動(dòng)性壓力，反之亦然。我們以美元指數(shù)和滬深300指數(shù)作圖，除了2014-2015年兩者有所背離之外，兩者負(fù)相關(guān)的時(shí)間居多。尤其是2016年以后，兩者的走勢吻合度比較高。

今年二季度開始，美國制造業(yè)出貨額正式轉(zhuǎn)負(fù)，標(biāo)志著美國經(jīng)濟(jì)下行壓力進(jìn)一步加大。

此前在制造業(yè)尚未負(fù)增長，服務(wù)業(yè)需求旺盛的背景下， 美國非農(nóng)就業(yè)連續(xù)超預(yù)期，核心通脹居高不下，美聯(lián)儲(chǔ)也不斷強(qiáng)化和上調(diào)加息預(yù)期。最新非農(nóng)就業(yè)出爐，美國6月季調(diào)后非農(nóng)就業(yè)人口增加20.9萬人，為2020年12月以來最小增幅，也明顯低于市場預(yù)期。數(shù)據(jù)出爐后，美元指數(shù)迅速走弱，單日跌幅達(dá)到0.82%。

在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)削弱，通脹在下半年高基數(shù)下核心通脹將會(huì)明顯走弱，加上美國國債還本付息壓力加大，財(cái)政赤字進(jìn)一步攀升。美聯(lián)儲(chǔ)7月之后再加息的概率明顯降低。目前雖然美聯(lián)儲(chǔ)給出了再加息兩次的指引，但是市場交易結(jié)果認(rèn)為，7月加息后美聯(lián)儲(chǔ)將會(huì)停止加息。

美債收益率當(dāng)前4%左右進(jìn)一步上行概率已然較低，美元指數(shù)開始重新走弱，人民幣兌美元匯率也開始企穩(wěn)回升，A股面臨的外部流動(dòng)性環(huán)境開始逐漸改善。

A股積極因素正在聚集

當(dāng)前A股的內(nèi)外部環(huán)境均在明顯改善，5月工業(yè)企業(yè)盈利增速出現(xiàn)上行拐點(diǎn)，在需求邊際改善，成本回落的影響下，制造業(yè)利潤率持續(xù)改善，預(yù)計(jì)A股在二季度將會(huì)確立上行拐點(diǎn)。此前市場對(duì)于經(jīng)濟(jì)的走向頗為糾結(jié)，但是當(dāng)前，A股盈利拐點(diǎn)出現(xiàn)后，市場將會(huì)更加聚焦業(yè)績持續(xù)邊際改善的領(lǐng)域而淡化宏觀經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)。我們此前多篇報(bào)告表述了，當(dāng)前耐用消費(fèi)品如家電、汽車及零部件；部分中游設(shè)備和新能源盈利改善，TMT大部分行業(yè)盈利均出現(xiàn)了拐點(diǎn)或者上行動(dòng)力。接受高質(zhì)量溫和復(fù)蘇的事實(shí)，轉(zhuǎn)而關(guān)注持續(xù)邊際改善的領(lǐng)域，有助于市場情緒的回升。

外部領(lǐng)域，二季度開始美國非農(nóng)就業(yè)和核心通脹的持續(xù)超預(yù)期，使得美聯(lián)儲(chǔ)不斷上調(diào)加息預(yù)期，但是到了最近，美國數(shù)據(jù)開始呈現(xiàn)持續(xù)削弱的態(tài)勢，制造業(yè)出貨額增速從4月轉(zhuǎn)負(fù)，5月負(fù)值擴(kuò)大，終于開始拖累非農(nóng)就業(yè)，6月非農(nóng)開始明顯低于預(yù)期?？紤]到下半年美國核心通脹基數(shù)明顯抬升，在成本下行和就業(yè)削弱的背景下，美國核心通脹也有望明顯回落。7月26日美聯(lián)儲(chǔ)大概率再加一次息之后結(jié)束加息的概率加大。美元指數(shù)周五明顯回落，人民幣兌美元企穩(wěn)的態(tài)勢明顯。A股面臨的外部流動(dòng)性環(huán)境拐點(diǎn)也出現(xiàn)。

因此我們認(rèn)為，站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，A股基本面和外部流動(dòng)性環(huán)境迎來拐點(diǎn)。上一次出現(xiàn)類似的內(nèi)外部拐點(diǎn)是2018年12月，A股盈利拐點(diǎn)初現(xiàn)和美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束加息。淡化對(duì)于宏觀數(shù)據(jù)的糾結(jié)，回到尋找盈利結(jié)構(gòu)性改善的方向，成為下一個(gè)階段A股主要基調(diào)。我們上期月報(bào)《經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，上攻繼續(xù)》中，圍繞業(yè)績邊際改善明顯的TMT、可選消費(fèi)和部分中游制造仍是市場主要思路，臨近旅游出行旺季，相關(guān)出行鏈可以再度關(guān)注。第一，AI+是未來幾年最確定性的產(chǎn)業(yè)趨勢，前期市場圍繞著AI落地應(yīng)用進(jìn)行布局，參照2013~2015年的投資思路，市場下一個(gè)階段將會(huì)圍繞硬件創(chuàng)新和半導(dǎo)體周期復(fù)蘇進(jìn)行布局【計(jì)算機(jī)設(shè)備及應(yīng)用】【半導(dǎo)體】【消費(fèi)電子】【元器件】。第二，業(yè)績邊際改善斜率較大的方向，目前來看，除了TMT之外，以【家電】【汽車及零部件】和部分新能源領(lǐng)域業(yè)績邊際改善趨勢較為明顯。除此之外，臨近旅游旺季，出行鏈在前期消化了估值后，當(dāng)前可以重新開始關(guān)注。

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