文：任澤平團(tuán)隊(duì)

事件：8月22日，全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心公布LPR報(bào)價(jià)：1 年期及5年期以上品種分別報(bào)3.65%,4.3%，較此前利率下降5bp，15bp。

繼8月15日央行降低MLF利率10bp，8月22日LPR再迎非對(duì)稱(chēng)降息。5年期LPR報(bào)價(jià)再度大幅下降15bp，旨在穩(wěn)樓市，促進(jìn)房地產(chǎn)軟著陸；1年期利率小幅下降5bp，旨在穩(wěn)增長(zhǎng)，給實(shí)體經(jīng)濟(jì)空中加油。

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穩(wěn)增長(zhǎng)的關(guān)鍵是寬信用，寬信用的關(guān)鍵是提振市場(chǎng)信心。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)不牢、金融數(shù)據(jù)回落、房地產(chǎn)銷(xiāo)售疲軟，主要靠新基建和出口支撐。未來(lái)的政策重點(diǎn)是穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)樓市、恢復(fù)信心，關(guān)鍵是寬貨幣到寬信用，信心比黃金重要。

我們判斷現(xiàn)在是穩(wěn)樓市的臨界點(diǎn)，提出是該出手穩(wěn)樓市了，最近各項(xiàng)政策密集出臺(tái)：8月22日非對(duì)稱(chēng)降息；各地密集出臺(tái)房市限購(gòu)限貸的措施；8月19日，住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部、財(cái)政部、人民銀行等有關(guān)部門(mén)近日出臺(tái)措施，完善政策工具箱，通過(guò)政策性銀行專(zhuān)項(xiàng)借款方式支持已售逾期難交付住宅項(xiàng)目建設(shè)交付。

房地產(chǎn)是周期之母， 穩(wěn)樓市關(guān)鍵是保交樓、支持剛需改善型需求和房企重組，支持示范房企恢復(fù)融資渠道；長(zhǎng)效機(jī)制是推動(dòng)“城市群、人地掛鉤、金融穩(wěn)定、房地產(chǎn)稅”為主的二次房改，對(duì)預(yù)售制、公攤面積等進(jìn)行改革。

相信通過(guò)空中加油，中國(guó)經(jīng)濟(jì)前景光明，未來(lái)最好的投資機(jī)會(huì)就在中國(guó)。

相信通過(guò)穩(wěn)樓市的長(zhǎng)短結(jié)合措施，房地產(chǎn)有望實(shí)現(xiàn)軟著陸。

1、原因：融資需求疲弱，制約經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，關(guān)鍵在于穩(wěn)樓市、提振市場(chǎng)信心

一是需求不足，影響經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)。經(jīng)濟(jì)經(jīng)過(guò)5、6月反彈，7月受極端過(guò)熱天氣、局部風(fēng)險(xiǎn)等因素影響，投資、消費(fèi)、社融等關(guān)鍵指標(biāo)再次回落，核心CPI同比上漲0.8%，漲幅比上月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)，反映需求尚未恢復(fù)，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)基礎(chǔ)不牢固。7月社融增速10.7%，較上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，新增社融創(chuàng)6年新低，企業(yè)和居民中長(zhǎng)期融資需求較弱，銀行間市場(chǎng)呈現(xiàn)資金“堰塞湖”特征，需求不足制約經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的力度。

二是穩(wěn)樓市、提振信心是寬信用的關(guān)鍵。基建、地產(chǎn)、制造業(yè)作為寬信用的主力軍，存在不同程度約束。基建融資表現(xiàn)亮眼，但一枝獨(dú)秀不是春，伴隨專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行收尾、土地財(cái)政遇冷、財(cái)政收支承壓，持續(xù)性待觀(guān)察；房地產(chǎn)面臨長(zhǎng)周期拐點(diǎn)、中期行業(yè)出清、短期停貸事件三大沖擊，融資需求疲弱。制造業(yè)多由民營(yíng)小微企業(yè)為主，上游成本高企、下游需求不振，企業(yè)現(xiàn)金流和利潤(rùn)受到侵蝕，經(jīng)營(yíng)信心不足，投融資意愿不強(qiáng)。

三是政策空中加油，強(qiáng)調(diào)穩(wěn)信貸，降低MLF利率，為L(zhǎng)PR下行打開(kāi)空間。8月18日國(guó)常會(huì)部署推動(dòng)降低企業(yè)融資成本和個(gè)人消費(fèi)信貸成本的措施，加大金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)力度。8月15日降低OMO和MLF兩大政策利率，均表明政策層對(duì)于寬信用的態(tài)度。LPR與實(shí)體經(jīng)濟(jì)和房地產(chǎn)掛鉤，推動(dòng)降低貸款成本，支持信貸有效需求回升。

2、方式：政策與市場(chǎng)齊發(fā)力，非對(duì)稱(chēng)，5年期降息力度大

一是觸發(fā)因素由政策和市場(chǎng)共同驅(qū)動(dòng)。LPR報(bào)價(jià)由MLF和銀行加點(diǎn)構(gòu)成，本次5年期LPR降息幅度大于政策利率降息幅度。一方面是政策驅(qū)動(dòng)，體現(xiàn)為央行調(diào)降MLF利率10bp，引導(dǎo)LPR跟隨下調(diào)；另一方面，銀行負(fù)債端成本降低，截至2022年6月全國(guó)銀行新發(fā)生的存款加權(quán)平均利率大約是2.32%，較4月下降了0.12個(gè)百分點(diǎn)，疊加“資產(chǎn)荒”，銀行主動(dòng)壓縮加點(diǎn)、放貸意愿較強(qiáng)，也為L(zhǎng)PR下行打開(kāi)空間。

二是“非對(duì)稱(chēng)”式降息延續(xù)，5年期LPR調(diào)降幅度大于1年期，穩(wěn)樓市意圖明顯。7月房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金來(lái)源同比-25.8%，較6月下滑2. 2個(gè)百分點(diǎn)。部分房企處于經(jīng)營(yíng)困境、現(xiàn)金流緊張，居民對(duì)房市信心不足、觀(guān)望情緒較濃，疊加房地產(chǎn)置業(yè)長(zhǎng)周期、老齡化少子化帶來(lái)的中長(zhǎng)期購(gòu)房需求下滑等，房地產(chǎn)市場(chǎng)整體成交偏冷。在“房住不炒”基調(diào)下，調(diào)降與居民房貸掛鉤的5年期LPR，“穩(wěn)地價(jià)、穩(wěn)房?jī)r(jià)、穩(wěn)預(yù)期”，有利于提振剛性和改善性住房需求。

3、影響：鞏固經(jīng)濟(jì)回升勢(shì)頭，防止二次探底，穩(wěn)樓市，提振實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求

實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面，降低融資成本，提振融資需求。2022年6月，貸款加權(quán)平均利率為4.41%，同比下降0.52個(gè)百分點(diǎn)。個(gè)人住房貸款利率、一般貸款利率和企業(yè)貸款利率均仍處于歷史低位。本次LPR下調(diào)有望帶動(dòng)貸款利率中樞下降，繼續(xù)緩解企業(yè)現(xiàn)金流壓力，助力穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)樓市、防止經(jīng)濟(jì)二次探底。

促進(jìn)房地產(chǎn)軟著陸。穩(wěn)樓市關(guān)鍵是保交樓、支持剛需改善型需求和房企重組，支持示范房企恢復(fù)融資渠道；長(zhǎng)期舉措是推動(dòng)“城市群、人地掛鉤、金融穩(wěn)定、房地產(chǎn)稅”為主的二次房改，對(duì)預(yù)售制、公攤面積等進(jìn)行改革。

近期政策出手穩(wěn)樓市。728政治局會(huì)議定調(diào)“穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)”。對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)，多地降首付、下調(diào)房貸利率、提高公積金提取額度、取消限購(gòu)和限售政策；對(duì)于房企和樓盤(pán)，各地出臺(tái)保交樓、紓困房企、引入AMC、發(fā)債擔(dān)保等措施，通過(guò)政策性銀行專(zhuān)項(xiàng)借款方式支持已售逾期難交付住宅項(xiàng)目建設(shè)交付。疊加降低購(gòu)房利息成本，有助于恢復(fù)居民購(gòu)房信心和按揭需求。假如以100萬(wàn)貸款金額、30年期等額本息還款的按揭貸款為例，此次5年期LPR下調(diào)15bp，月供額大約節(jié)省320.51元。

金融機(jī)構(gòu)層面，鼓勵(lì)銀行放貸意愿，降低融資成本。本次LPR降息，一定程度上緩釋了銀行資金成本，鼓勵(lì)和引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)擴(kuò)大信貸投放、持續(xù)降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本。

利好股市。從資金面和政策面看，利好股市，但仍需結(jié)合基本面。根據(jù)DDM模型，股價(jià)受基本面、估值和風(fēng)險(xiǎn)偏好影響。本次降息將提振估值，但經(jīng)濟(jì)基本面尚未企穩(wěn)，影響公司盈利，后續(xù)仍待基本面與估值博弈。

債市層面， LPR調(diào)降更多作用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，對(duì)銀行間市場(chǎng)影響有限，寬信用邏輯延續(xù)，10Y國(guó)債活躍券收益率窄幅震蕩。

4、展望：寬貨幣延續(xù)，寬信用發(fā)力，穩(wěn)樓市，提振企業(yè)家信心是關(guān)鍵

一是流動(dòng)性保持充裕，寬松延續(xù)。當(dāng)前銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性充裕，主因需求不足，財(cái)政投放加速，形成資金“堰塞湖”。伴隨寬信用進(jìn)入下半場(chǎng)，資金淤積情況緩解，繳準(zhǔn)等因素影響，資金利率趨于自然收斂，但央行總體上仍會(huì)保持寬松態(tài)勢(shì)。

二是寬信用進(jìn)入下半場(chǎng)，關(guān)鍵是提振企業(yè)信心，提高乘數(shù)效應(yīng)。寬信用上半場(chǎng)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能較弱，政策發(fā)力，靠票據(jù)、政府債、政策性、開(kāi)發(fā)性工具為支撐，刺激社融總量回暖。下半場(chǎng)，隨著社融結(jié)構(gòu)修復(fù)，寬信用進(jìn)入下半場(chǎng)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求恢復(fù)，表現(xiàn)為中長(zhǎng)期貸款穩(wěn)步回升。當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求仍弱，需要提高市場(chǎng)主體信心，激發(fā)企業(yè)家精神，發(fā)揮乘數(shù)效應(yīng)。

三是提振企業(yè)信心，是實(shí)現(xiàn)寬信用和投資乘數(shù)效應(yīng)的關(guān)鍵。1）優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境，服務(wù)市場(chǎng)主體，尊重保護(hù)產(chǎn)權(quán)，鼓勵(lì)市場(chǎng)良性競(jìng)爭(zhēng)；2）完善多層次資本市場(chǎng)，推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本下降，解決企業(yè)融資難、貴問(wèn)題；3）強(qiáng)化產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈韌性，發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)，保供穩(wěn)產(chǎn)，提振民營(yíng)企業(yè)信心；4）正確認(rèn)識(shí)資本作為生產(chǎn)要素所發(fā)揮的作用，為資本設(shè)置紅綠燈，保持政策穩(wěn)定性，引導(dǎo)正向輿論宣傳，給企業(yè)家吃定心丸。