8月26日，格林美GDR超額配售對應的新增境內(nèi)A股股票在深交所上市，首批赴瑞士證券交易所（簡稱“瑞交所”）上市的GDR項目至此順利完成發(fā)行。

今年3月，“滬倫通”正式進階為“中歐通”。此后不過三四個月時間，就有5家A股上市公司成功發(fā)行了GDR，包括首批在瑞士交易所上市的4家企業(yè)。據(jù)券商中國記者不完全統(tǒng)計，目前至少還有11家A股上市公司曾公開透露GDR發(fā)行計劃，其中健康元和樂普醫(yī)療已獲得瑞交所監(jiān)管局附條件批準，距離成功上市只差臨門一腳。

(相關資料圖)

在項目儲備快速增加、發(fā)行人類型越發(fā)多元的情況下，GDR發(fā)行正在成為券商國際業(yè)務中不可忽視的板塊。盡管全行業(yè)都對GDR未來的規(guī)模效應充滿期待，但如何在全球背景下講好中國故事，引入國際長期投資者，仍舊是中介機構需要長期研究的課題。

A股上市公司涌向GDR

7月13日，明陽智能成功在倫敦交易所發(fā)行了GDR，行使超額配售權后成功融資7.07億美元。這是“中歐通”背景下的首單GDR，距離上一單GDR發(fā)行，已過去了近兩年時間。

而這僅是一個開始。7月28日，杉杉股份、科達制造、國軒高科、格林美4家A股上市公司發(fā)行的GDR同日在瑞士交易所上市，募資總額加起來超過15億美元，為A股企業(yè)出海融資解鎖了瑞士這一新地圖。

回溯首批4只瑞交所GDR的發(fā)行過程，可以發(fā)現(xiàn)從公告項目到實施發(fā)行，用時僅三到四個月。中金公司策略研究認為，這表明當前機制下，GDR的審批、發(fā)行等流程較為順暢，對于發(fā)行人而言時間管理預期較為可控。

事實上，在7月上市的上述5只GDR身后，籌劃發(fā)行GDR的A股上市公司隊伍仍在持續(xù)壯大。券商中國記者不完全統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，目前滬深兩市還有至少11家上市公司曾公告過計劃發(fā)行GDR并在瑞士/倫敦交易所上市的計劃。

其中，欣旺達的GDR發(fā)行申請已獲中國證監(jiān)會受理，健康元和樂普醫(yī)療的GDR發(fā)行項目甚至已拿到瑞交所監(jiān)管局附條件批準——此前首批赴瑞上市的GDR項目從拿到瑞交所監(jiān)管局批準到正式上市，中間只隔了一周左右的時間。

一個有趣的趨勢是，試圖發(fā)行GDR并走上國際舞臺的企業(yè)，正在越發(fā)多元化。

一方面，隨著深交所被納入“中歐通”范疇，國軒高科、格林美兩家深交所上市公司不久前成功登陸瑞交所，同時還有巨星科技、星源材質(zhì)、欣旺達、樂普醫(yī)療4家深交所上市公司正在排隊等待，樂普醫(yī)療甚至有望成為首家完成GDR發(fā)行的創(chuàng)業(yè)板公司。

另一方面，以往“滬倫通”機制下的4家GDR全是金融、電力等傳統(tǒng)領域的企業(yè)，當前GDR儲備項目卻涵蓋了多個“新經(jīng)濟”領域，涉及新能源、半導體、醫(yī)藥、消費等賽道。近期在倫敦交易所上市的明陽制造，就是一家民營高端裝備制造企業(yè)。

“過去‘滬倫通’只對上海主板，符合條件的國企相對多一些，民企當時也多在觀望。”在接受券商中國記者采訪時，瑞銀證券全球投資銀行部聯(lián)席主管孫利軍表示，如今“中歐通”開放至深交所，符合條件的民營企業(yè)增加，更多的政策也在持續(xù)支持國內(nèi)企業(yè)強化國際業(yè)務、拓寬境外融資渠道。

華泰金控投資銀行部主管曾鹿海也提到，這一變化充分體現(xiàn)了GDR逐漸受到更多的關注和追捧，側面反映了該產(chǎn)品的生命力。在曾鹿海看來，結合GDR的發(fā)行條件、產(chǎn)品優(yōu)勢等因素，凡是市值滿足要求、且有海外業(yè)務拓展需求的企業(yè)均可以考慮發(fā)行GDR來助力企業(yè)長期的發(fā)展，提高企業(yè)的國際影響力。

要引入高質(zhì)量投資者

當前，中國諸多“新經(jīng)濟”行業(yè)方興未艾，GDR發(fā)行人趨于多元，相關優(yōu)質(zhì)企業(yè)選擇出海上市，既有利于發(fā)行人未來拓展國際業(yè)務，也能吸引更多高質(zhì)量的國際投資者。

“GDR產(chǎn)品為境外投資者提供了投資優(yōu)質(zhì)A股龍頭企業(yè)的機會?！痹购１硎?，A股在全球市場屬于流動性較好的資產(chǎn)，過往投資華泰證券、中國太保等GDR項目的投資人均取得了良好投資收益。

就投資群體而言，倫敦作為老牌金融中心，對吸引國際中長線投資機構有較大優(yōu)勢；瑞士作為著名離岸財富管理中心，對諸多境外投資者也頗有吸引力；德國作為歐洲經(jīng)濟火車頭，其金融市場也受到許多投資者的關注。

在曾鹿海看來，目前納入“中歐通”的三大市場本質(zhì)上沒有太大區(qū)別，都非常成熟且出色。發(fā)行人在選擇上市地時，應主要基于自身發(fā)展需求、上下游產(chǎn)業(yè)鏈合作伙伴的業(yè)務布局情況等來作出判斷。

不過值得注意的是，根據(jù)前期經(jīng)驗，倫交所已發(fā)行GDR往往面臨著兌回導致的存續(xù)數(shù)量不足的情況。畢竟從2018年“滬倫通”開通至今，GDR發(fā)行折價率普遍在10%左右，這既對投資者形成了較大吸引力，同時也吸引了投資者兌回套利。目前GDR主要有兩種博弈價差方式：一是擇機買入GDR直至限制期滿之后兌回A股；二是融券賣出A股，同時買入GDR，限制期滿后雙邊平倉。

孫利軍對此認為，一個成功的GDR項目發(fā)行，會使投資者結構更加多元。瑞銀在參與GDR發(fā)行過程中，往往更注重引入認可發(fā)行人基本面的、長線優(yōu)質(zhì)的境內(nèi)外投資者。這些境外投資者不是從短期的交易差價上獲利，交易時也未必會產(chǎn)生GDR兌回或者注銷的情形，有助于減少大量兌回的情況。

對企業(yè)來說，GDR成功發(fā)行后，境外融資的目的已經(jīng)實現(xiàn)，發(fā)行人通常也希望GDR能存續(xù)較長時間，且保持交易活躍，幫助塑造企業(yè)的正面形象。因此兌回壓力也會反過來促進公司不斷改善業(yè)績，增加基本面的吸引力，來吸引更多優(yōu)質(zhì)投資者。后續(xù)隨著GDR發(fā)行人的增加，兌回問題也可能會進一步分化。

曾鹿海同樣提到，GDR大量兌回導致存續(xù)數(shù)量不足，一部分原因是目前GDR掛牌企業(yè)較少，整體規(guī)模還有待進一步成長。相信隨著時間推移，掛牌企業(yè)越來越多，整個板塊的活躍度也會有所提升，預計這一情況對企業(yè)發(fā)行GDR的動力影響有限。

華泰證券策略研究團隊此前也曾分析稱，隨著GDR發(fā)行的成熟度提升，價差空間迅速收斂，考慮人民幣貶值風險及匯率成本，收益空間十分有限，且對限制期人民幣貶值壓力的敏感性提升。短期來看，GDR發(fā)行后正股有明顯的負超額收益和正向流動性效應；長期來看，發(fā)行GDR的均為行業(yè)內(nèi)優(yōu)質(zhì)標的，投資性價比較高。

考驗券商的時候到了

“券商在做這份工作的時候，需要考慮如何對國際投資者講好中國故事，因此需要具有一定的國際視野?！睂O利軍告訴券商中國記者，瑞銀是境內(nèi)外一體化的平臺，在服務境內(nèi)企業(yè)海外發(fā)行上市方面，有著天然優(yōu)勢。每一單GDR發(fā)行業(yè)務通常由歐洲、香港、境內(nèi)團隊協(xié)作完成，能夠精準把控境內(nèi)外的監(jiān)管的規(guī)則要求、市場狀況、投資者需求。

據(jù)孫利軍介紹，券商本身的研究覆蓋能力在此過程中也發(fā)揮了重要作用。投行通過深入的研究報告，既能夠增進投資者對發(fā)行人的了解，也能夠幫助企業(yè)進一步優(yōu)化運營。例如瑞銀曾連續(xù)4年獲評《機構投資者》全球最佳股票研究公司，為深入挖掘發(fā)行人投資價值打下了堅實的基礎。

GDR投資者主要分為戰(zhàn)略投資者、中外資長線基金和對沖基金等。曾鹿海表示，華泰國際目前全程參與了市場上大部分已發(fā)行的GDR項目，在此過程中，華泰團隊基于充分一體化的優(yōu)勢，與境內(nèi)外的產(chǎn)業(yè)投資者、具國際影響力的知名長線投資機構及多策略基金都有緊密聯(lián)系，實現(xiàn)了境內(nèi)外雙輪覆蓋。

以杉杉股份GDR發(fā)行項目為例，華泰作為牽頭全球協(xié)調(diào)人，充分發(fā)揮豐富的資本市場經(jīng)驗和廣泛、深入的境內(nèi)外一體化全業(yè)務鏈及投資者覆蓋優(yōu)勢，積極統(tǒng)籌推進承銷團推介工作，開簿后一小時內(nèi)便實現(xiàn)對基礎規(guī)模的訂單覆蓋, 僅兩小時就完成簿記并實現(xiàn)對訂單的高效轉化，最終實現(xiàn)3.19億美金的發(fā)行規(guī)模。

通過在路演期間協(xié)助杉杉股份舉行了近百場非交易路演，安排大量國際知名投資者交流，最終順利引入了包括戰(zhàn)略投資者、國際長線基金、產(chǎn)業(yè)基金及國際多策略基金在內(nèi)的高質(zhì)量投資者群體。

孫利軍還提到，券商協(xié)助中國企業(yè)到境外發(fā)行GDR，成功上市只是一個開始。后續(xù)還需要協(xié)助發(fā)行人與投資者溝通，進行年度路演、業(yè)績路演或非交易路演，回答投資者關心的問題等，包括后續(xù)等監(jiān)管溝通、市場營銷、穩(wěn)市操作等，都將充分考驗投行的綜合長期服務能力。