VC/PE機(jī)構(gòu)呼吁多年的全面注冊(cè)制，終于要來(lái)了！

2月1日，全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制改革正式啟動(dòng)。整個(gè)資本市場(chǎng)為之振奮，不僅直接受益的券商股提前躁動(dòng)，以四川雙馬、魯信創(chuàng)投為代表的創(chuàng)投上市公司在此之前也持續(xù)走強(qiáng)。

大多數(shù)受訪的業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，全面注冊(cè)制的推出，創(chuàng)投公司將迎來(lái)歷史性機(jī)會(huì)，一級(jí)退出更加通暢。注冊(cè)制疏通“募投管退”最后、最難一環(huán)，創(chuàng)投企業(yè)投資周轉(zhuǎn)率提升，業(yè)績(jī)確定性走高，聚焦專精特新行業(yè)的創(chuàng)投受益明顯。長(zhǎng)期來(lái)看，一級(jí)投資市場(chǎng)環(huán)境改善有助于創(chuàng)投為資本市場(chǎng)輸送更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)，更好服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

【資料圖】

全面注冊(cè)制將提高VC/PE行業(yè)資金效率

數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，在現(xiàn)存的4萬(wàn)多只人民幣基金當(dāng)中，超過(guò)一半的基金已經(jīng)進(jìn)入到退出期?？苿?chuàng)板的退出，大大緩解了人民幣基金項(xiàng)目退出的壓力，全面注冊(cè)制的實(shí)施將加速人民幣基金在資本市場(chǎng)的退出效率。

中信資本董事總經(jīng)理張予焓對(duì)記者表示，我們認(rèn)為經(jīng)過(guò)4年的試點(diǎn)，注冊(cè)制對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)尤其是科技創(chuàng)新類實(shí)體企業(yè)的推動(dòng)作用明顯提升，資本市場(chǎng)各方對(duì)注冊(cè)制的規(guī)則也逐步熟悉與掌握。隨著全面注冊(cè)制的推行，我國(guó)的資本市場(chǎng)將進(jìn)一步完善市場(chǎng)化的改革，做到在強(qiáng)化市場(chǎng)約束的同時(shí)，把選擇權(quán)真正交給市場(chǎng)。

同時(shí)，全面注冊(cè)制也將有利于拓寬中小企業(yè)的直接融資渠道，有效解決中小企業(yè)融資渠道單一的問(wèn)題。對(duì)創(chuàng)投行業(yè)而言，全面注冊(cè)制將縮短從投資到退出的周期，將加快創(chuàng)投資金的使用效率，有助于創(chuàng)投行業(yè)更多更好的服務(wù)于我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)及科技創(chuàng)新的發(fā)展。

啟明創(chuàng)投主管合伙人胡旭波也表達(dá)了類似的觀點(diǎn)。他認(rèn)為，滬深交易所公布的全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制配套業(yè)務(wù)規(guī)則征求意見(jiàn)稿，最吸引人的是進(jìn)一步強(qiáng)化了“把選擇權(quán)交給市場(chǎng)”，強(qiáng)化市場(chǎng)約束和法治約束。同時(shí)在流程上、細(xì)則上更加清晰。相信全面注冊(cè)制改革可以進(jìn)一步提高上市的可預(yù)見(jiàn)性，支持科技創(chuàng)新和經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

創(chuàng)投行業(yè)加速優(yōu)勝劣汰

全面注冊(cè)制雖然疏通了“募投管退”中退出這一重要環(huán)節(jié)，但是注冊(cè)制對(duì)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)而言，也意味著眾多挑戰(zhàn)。

在深創(chuàng)投看來(lái)，創(chuàng)投基金退出時(shí)的收益可能不及以往核準(zhǔn)制下的收益。一級(jí)市場(chǎng)估值過(guò)高可能造成估值倒掛，甚至上市可能帶來(lái)一級(jí)市場(chǎng)過(guò)高估值的“泡沫戳破效應(yīng)”。創(chuàng)投機(jī)構(gòu)很難再靠“Pre-IPO”投資模式獲利。

LP智庫(kù)創(chuàng)始人國(guó)立波更是直言，中國(guó)VC/PE行業(yè)進(jìn)入價(jià)值創(chuàng)造為主，資本套利為輔的發(fā)展階段。VC/PE機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)如果跟不上政策變化，跟不上行業(yè)效率提升，將被加速淘汰。

根據(jù)LP智庫(kù)數(shù)據(jù)顯示，人民幣基金的IPO退出已經(jīng)呈現(xiàn)三個(gè)70%現(xiàn)象。具體來(lái)講，2021年VC/PE基金減持退出的700余家上市企業(yè)當(dāng)中，頭部的100家上市企業(yè)的退出金額達(dá)到所有上市企業(yè)退出金額的70%；500多家VC/PE機(jī)構(gòu)的VC/PE基金在2021年有減持退出情況，TOP100家VC/PE機(jī)構(gòu)的退出金額更是超過(guò)了整體退出金額的70%；VC/PE基金在上市企業(yè)持股5%的這一部分退出金額占到全部退出金額的70%。

三個(gè)70%數(shù)據(jù)現(xiàn)象表明，人民幣基金退出也呈現(xiàn)分化和頭部化趨勢(shì)。IPO上市也不一定就能夠給VC/PE基金帶來(lái)確定性的回報(bào)。只有發(fā)掘并投資于真正好的企業(yè)才能為VC/PE獲得可觀的回報(bào)。所投IPO數(shù)量多少不再是體現(xiàn)VC/PE業(yè)績(jī)的關(guān)鍵，IPO企業(yè)的質(zhì)量才是關(guān)鍵。

創(chuàng)投大佬呼吁完善退市制度

在基石資本董事長(zhǎng)張維看來(lái)，美國(guó)上市審核的放松與高科技產(chǎn)業(yè)的興起也是相契合的。

美國(guó)在早年也實(shí)行了較為嚴(yán)格的審核，但在70年代納斯達(dá)克推出和80年代大量新興科技企業(yè)上市后，原有制度已無(wú)法滿足發(fā)展的需要。以蘋果為例，1980年蘋果IPO的時(shí)候，不僅需要通過(guò)美國(guó)SEC的審核，在各州發(fā)行前還要通過(guò)各州監(jiān)管機(jī)構(gòu)的審核，而當(dāng)時(shí)蘋果的股票被馬薩諸塞州禁止發(fā)行，因?yàn)槠滟~面價(jià)值只有售價(jià)的9.65%，遠(yuǎn)低于當(dāng)?shù)?0%的要求；而其EPS高達(dá)上百倍，遠(yuǎn)超當(dāng)?shù)胤?5倍的上限；同時(shí)，其內(nèi)部持股比例也不合規(guī)定。

之后，美國(guó)適應(yīng)時(shí)代需要逐步降低了上市門檻，才讓大量原來(lái)在盈利和估值等方面不合要求的企業(yè)得以上市。美國(guó)之后新經(jīng)濟(jì)的繁榮和高科技的持續(xù)領(lǐng)先，一個(gè)包容、多元、強(qiáng)大的金融體系居功至偉。

張維認(rèn)為，科創(chuàng)板是不對(duì)稱競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略在金融市場(chǎng)的偉大實(shí)踐，如今實(shí)行全面注冊(cè)制是在近幾年改革基礎(chǔ)上的水到渠成之舉，是給這一藍(lán)圖放上了最后一塊拼圖。等到10年、20年后，回顧這期間中國(guó)新經(jīng)濟(jì)和高科技的繁榮，將更能體會(huì)其重大作用和深遠(yuǎn)影響。

同時(shí)，他也呼吁，在實(shí)施注冊(cè)制的同時(shí)，要更加強(qiáng)化退市制度，形成優(yōu)勝劣汰的市場(chǎng)機(jī)制。多年來(lái)，A股退市公司只有189家，占比不足5%。而美股整體退市的比例高達(dá)到七成，我國(guó)當(dāng)前的懲罰力度尚顯不足。未能起到足夠的威懾作用。注冊(cè)制下監(jiān)管重心后移，因此也需要監(jiān)管升級(jí)。嚴(yán)格的退市制度是注冊(cè)制不可或缺的一部分。

德同資本董事長(zhǎng)邵俊也表示，他期待與注冊(cè)制相配套的退市制度進(jìn)一步完善，避免形成進(jìn)出不匹配的上市企業(yè)“堰塞湖”。以大浪淘沙的退出機(jī)制推進(jìn)上市企業(yè)優(yōu)勝劣汰，將有限的資本市場(chǎng)資源留給優(yōu)質(zhì)企業(yè)，充分提升資本市場(chǎng)的投資者參與積極性，保護(hù)資本市場(chǎng)的流動(dòng)性活力與資源配置效率。