“超預(yù)期”降準(zhǔn)消息落地，給債市帶來(lái)暖意。

(相關(guān)資料圖)

近日，中國(guó)人民銀行決定于2023年3月27日降低金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.25個(gè)百分點(diǎn)（不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)）。消息釋放后，債市收益率整體下行，存單和信用債配置機(jī)會(huì)凸顯。

不過(guò)不少業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，目前債市利空尚未出盡，除了降準(zhǔn)后的資金面因素之外，債市還需關(guān)注清明節(jié)前后地產(chǎn)銷售的修復(fù)態(tài)勢(shì)和基建開(kāi)工高峰對(duì)社融數(shù)據(jù)的支撐情況。

債市利率普遍下行

降準(zhǔn)消息下，本周債市迎來(lái)利好。

信用債方面，中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司提供的數(shù)據(jù)顯示，3月20日，信用債曲線收益率整體下行。中債中短期票據(jù)收益率曲線(AAA)3M期限下行2BP至2.60%，3年期收益率下行3BP至3.08%，5年期收益率下行1BP至3.30%。中債中短期票據(jù)收益率曲線(A)1年期下行2BP至10.08%。

利率債方面，降準(zhǔn)后，1年、10年期國(guó)債收益率均小幅走低。3月21日，10年期國(guó)債收益率為2.8718%，較3月17日下行0.51BP；1年期國(guó)債收益率為2.2555%，較3月17日下行0.35BP。

“今年以來(lái)，短債利率在流動(dòng)性偏緊的環(huán)境下明顯上行，在降準(zhǔn)助力下，短債壓力或大為緩和。”民銀研究在研報(bào)中指出，從歷史上看，在公開(kāi)提及和公布降準(zhǔn)后的5～10個(gè)交易日，10年期國(guó)債利率以下行為主，均值在1～2BP，中短端利率下行幅度更大。

拉長(zhǎng)時(shí)間線來(lái)看，降準(zhǔn)消息釋放當(dāng)周，資金面有所收斂，整體維持緊平衡狀態(tài)，債市利好初現(xiàn)。上周周中開(kāi)始，主要貨幣市場(chǎng)利率加速上行，3月17日DR001、DR007利率一度上升至2.25%、2.11%。降準(zhǔn)消息釋放后，市場(chǎng)利率暫停升勢(shì)，維持平穩(wěn)，3月20日分別報(bào)收2.28%、2.18%。除1年期中票外，各品種利率債與信用債利率均有所下行，總體來(lái)看，信用債表現(xiàn)繼續(xù)好于利率債。

（備注：一周范圍為3月13日～3月17日）

中金固定收益研究陳健恒在研報(bào)中指出，降準(zhǔn)對(duì)債市短債利率、長(zhǎng)端利率都有相應(yīng)影響。受益于央行中長(zhǎng)期便宜資金投放占比的提升，資金價(jià)格或?qū)⒒芈?，存單供需矛盾也有望得到進(jìn)一步緩解，存單利率仍有回落空間，并將帶動(dòng)短債利率下行。對(duì)于長(zhǎng)端利率，相比于具備較強(qiáng)的“寬信用”屬性的結(jié)構(gòu)性政策工具而言，降準(zhǔn)“寬貨幣”屬性更強(qiáng)，短期內(nèi)資金供給抬升速度或仍強(qiáng)于融資需求的修復(fù)，同樣利于長(zhǎng)端利率的下行。

存單和信用債獲迎配置時(shí)機(jī)

不少機(jī)構(gòu)人士認(rèn)為，降準(zhǔn)后債市將持續(xù)走強(qiáng)，其中存單和信用債配置價(jià)值凸顯。

受逆回購(gòu)到期壓力較大、稅期資金繳納需求增加、地方債發(fā)行放量等多重因素影響，近期資金面持續(xù)收斂。根據(jù)Choice數(shù)據(jù)，截至3月21日，3個(gè)月與1年期同業(yè)存單利率分別為2.7%、3.25%，較年初上行47BP、92BP。

國(guó)信證券分析師樊信江認(rèn)為當(dāng)前存單利差保護(hù)度較高，存單配置價(jià)值凸顯。月底降準(zhǔn)后銀行間流動(dòng)性壓力緩解，資金價(jià)格中樞或回落至政策利率下方，本次降準(zhǔn)釋放流動(dòng)性將改善銀行負(fù)債端，隨著銀行負(fù)債端的量?jī)r(jià)改善，將引導(dǎo)存單收益率下行。國(guó)盛證券分析師楊業(yè)偉以去年4月和2021年7月降準(zhǔn)之后存單走勢(shì)為依據(jù)，預(yù)測(cè)近期存單利率也有可能將下行至2.5%左右。

資金面維穩(wěn)同時(shí)，信用債或也將迎來(lái)配置窗口期。中金固定收益團(tuán)隊(duì)在研報(bào)中回顧了2018年以來(lái)10次降準(zhǔn)及降準(zhǔn)后信用債市場(chǎng)表現(xiàn)，預(yù)測(cè)本次降準(zhǔn)后，信用債收益率短期仍會(huì)跟隨利率債收益率下行，尤其是中短端可能會(huì)相對(duì)明顯，中短端信用利差也會(huì)維持在歷史相對(duì)低位的水平。

對(duì)于近期信用債投資方向，國(guó)泰君安證券研究所固收首席分析師覃漢指出，短端收益率進(jìn)一步下行的空間被打開(kāi)，拉久期策略性價(jià)比也將得到提升?？紤]到目前銀行次級(jí)債信用利差保護(hù)墊相對(duì)較厚且彈性較足，因此推薦期限3~5年的銀行次級(jí)債。同時(shí)，高景氣度下煤炭債配置價(jià)值較高。煤炭永續(xù)債仍有超額，需要注意的是從特殊條款中進(jìn)行精細(xì)擇券。

事實(shí)上，機(jī)構(gòu)已開(kāi)始搶占窗口期利好。上周理財(cái)和基金仍然對(duì)信用債呈現(xiàn)凈買入，分別凈買入164億元和369億元左右，期限結(jié)構(gòu)上來(lái)看，理財(cái)仍然是一年及以內(nèi)的產(chǎn)品為主，而基金公司及產(chǎn)品則是有一定拉長(zhǎng)久期。根據(jù)海通證券研究所測(cè)算，截至3月17日，中長(zhǎng)期純債型基金久期均值和中位數(shù)分別為2.56年、2.45年，處于近三年以來(lái)的74%、73%分位數(shù)，創(chuàng)年內(nèi)新高。

多類型債券基金收益率也持續(xù)回暖。Wind統(tǒng)計(jì)顯示，3月21日，萬(wàn)得中長(zhǎng)期純債型基金指數(shù)收于2330.57點(diǎn)，較3月15日上升0.12%；萬(wàn)得短期純債型基金指數(shù)收于1738.57點(diǎn)，較較3月15日上升0.07%。

中長(zhǎng)期債市仍待觀望

事實(shí)上，雖然債市近期有跨季暖意的跡象，但不少業(yè)內(nèi)人士對(duì)中長(zhǎng)期仍持觀望態(tài)度。

從資金面上看，天風(fēng)證券固收首席分析師孫彬彬認(rèn)為，降準(zhǔn)有利于緩解商業(yè)銀行結(jié)構(gòu)性負(fù)債壓力，階段性緩解季末資金面，維護(hù)流動(dòng)性總量平穩(wěn)。但單從降準(zhǔn)角度而言，并不能直接決定資金利率和長(zhǎng)端利率的變動(dòng)方向。

“降準(zhǔn)被一些債券投資者賦予了太多的象征意義，給予了過(guò)多的關(guān)注，總認(rèn)為降準(zhǔn)后債券就該漲，降準(zhǔn)預(yù)期遲遲不兌現(xiàn)就要跌?！惫獯笞C券首席固定收益分析師張旭認(rèn)為，降準(zhǔn)對(duì)于債券市場(chǎng)情緒面的影響大體上是正面的，但對(duì)于估值面的影響是具有較大不確定性的。鑒于情緒面只會(huì)在較短期內(nèi)影響債券市場(chǎng)，因此在降準(zhǔn)之后的短暫時(shí)間內(nèi)債券收益率大概率會(huì)下行；估值面是影響債券市場(chǎng)中長(zhǎng)期走勢(shì)的關(guān)鍵因素，因此降準(zhǔn)后債券收益率不一定會(huì)趨勢(shì)性下行。

國(guó)海證券研究所固定收益研究團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人靳毅根據(jù)歷史數(shù)據(jù)分析后認(rèn)為，單純降準(zhǔn)（未降息）只能縮小資金利率波動(dòng)，無(wú)法引導(dǎo)資金利率中樞下行。他指出，目前債市利空尚未出盡，除了降準(zhǔn)后的資金面因素之外，債市還需關(guān)注兩大因素：清明節(jié)前后地產(chǎn)銷售的修復(fù)態(tài)勢(shì)、基建開(kāi)工高峰到來(lái)是否會(huì)持續(xù)支撐社融數(shù)據(jù)。