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題：三大金融數(shù)據(jù)背離，降息迎來黃金窗口？

作者 張瑜 華創(chuàng)證券研究所所長助理、首席宏觀分析師

11月金融數(shù)據(jù)仍呈現(xiàn)為居民貸款偏弱，政府行為偏強的特性。金融數(shù)據(jù)層面存在三個背離，這三個背離背后對應(yīng)著的是當(dāng)下宏觀經(jīng)濟的三條線索：政府與國企部門的穩(wěn)增長發(fā)力；居民購房意愿的持續(xù)低迷；冬季疫情擴散對居民消費行為的影響。

第一，企業(yè)短貸和長貸的背離。11月企業(yè)中長期貸款同比多增3950億，企業(yè)短期貸款同比多減651億。值得觀察的是，企業(yè)中長期貸款已經(jīng)連續(xù)4個月同比多增，而且企業(yè)短期貸款已經(jīng)連續(xù)兩個月同比多減。企業(yè)中長期貸款通常用于固定資產(chǎn)投資，而企業(yè)短期貸款通常與企業(yè)經(jīng)營相關(guān)。當(dāng)下企業(yè)中長期貸款同比抬升的背后，事實上反應(yīng)出企業(yè)較強的投資意愿。2022年國有及國有控股企業(yè)固定資產(chǎn)投資增速持續(xù)抬升，而民間固定資產(chǎn)投資同比持續(xù)回落。由此推斷，當(dāng)下國企或是拉動企業(yè)中長期貸款修復(fù)的主力軍，以政府和國有企業(yè)為主的穩(wěn)增長發(fā)力正是進行時。

第二，居民貸款和存款的背離。11月居民存款同比多增1.51萬億，居民貸款同比少增4710億。3月以來，居民存款同比持續(xù)多增，而居民貸款則同比持續(xù)少增。居民少借貸、多儲蓄的特征極其明顯。本輪居民少借貸多儲蓄的行為發(fā)生在利率下行期，而非過往的利率上升期。為什么居民多儲蓄少借貸？房地產(chǎn)銷售的回落是直接因素。與過往商品房銷售回落主要受制于金融資源受限不同，本輪商品房銷售回落或更主要源于居民購房意愿的回落。房住不炒和居民購房預(yù)期不改善的背景下，各類推動金融資源放松的政策對居民信用擴張的幫助或相對有限。

第三，居民存款和企業(yè)存款的背離。11月居民存款同比多增1.51萬億，企業(yè)存款同比少增7475億。10月、11月居民存款連續(xù)兩個月同比多增，而企業(yè)存款則連續(xù)兩個月同比少增。當(dāng)居民存款大幅多增而企業(yè)存款同比少增時，預(yù)示著企業(yè)把資金以工資的形式發(fā)給居民之后，居民不進行消費而是進行儲蓄，資金進而被凍結(jié)在了個人賬戶上，經(jīng)濟增長自然受到壓制。居民連續(xù)增多存款的背后，我們預(yù)計與冬季疫情限制了居民的消費場景有關(guān)。當(dāng)下疫情政策已經(jīng)有所調(diào)整，我們提示后續(xù)仍需觀察居民存款增長和企業(yè)存款增長的情況。如果居民存款持續(xù)多增，企業(yè)存款持續(xù)少增，那么未來一段時間經(jīng)濟修復(fù)或存在壓力。

三個背離下，我們認(rèn)為降息仍值得期待。首先，政府穩(wěn)增長的背后，央行的投放態(tài)度也相對積極。11月PSL(抵押補充貸款)單月新增3675億，為2015年以來的單月最高值。綜合來看，近期央行的投放力度已經(jīng)加大。其次，疫情沖擊經(jīng)濟疲弱的背景下，12月或有降息的可能。11月以來美債收益率持續(xù)回落，人民幣匯率近期一路升值至6.95，降息又有了相對適宜的時間窗口。再次，如果不降息，LPR(貸款市場報價利率)調(diào)降的可能性或相對較小。(中新經(jīng)緯APP)

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