題：融創(chuàng)、富力債務(wù)重組完成，或化解危機(jī)？

作者 朱一鳴 克而瑞研究中心研究總監(jiān)

汪慧 克而瑞研究中心研究員

(資料圖)

1月3日，融創(chuàng)發(fā)布公告，公司全部10只境內(nèi)債券(余額合計(jì)160.13億元)的展期方案獲債券持有人會(huì)議表決通過，成為繼富力地產(chǎn)、龍光集團(tuán)之后第三家實(shí)現(xiàn)境內(nèi)債整體重組的房企。債務(wù)重組成為出險(xiǎn)房企化債的突破口，在行業(yè)引發(fā)關(guān)注。目前，中國(guó)恒大、華夏幸福、中國(guó)奧園等多家房企均在積極跟進(jìn)，掀起一波重組熱潮。

債務(wù)重組，展期是主流方式

債務(wù)重組是指在債務(wù)人發(fā)生財(cái)務(wù)困難的情況下，與債權(quán)人就清償債務(wù)的時(shí)間、金額或方式等重新達(dá)成協(xié)議的交易。

此前，房企普遍采取逐筆展期談判的方式，但這種方式也給很多企業(yè)帶來較大消耗，也增加了經(jīng)營(yíng)壓力。隨著國(guó)內(nèi)政策環(huán)境放松以及市場(chǎng)步入修復(fù)期，越來越多房企選擇整體債務(wù)重組，這將更明顯地作用到債務(wù)解壓上，有利于房企集中精力恢復(fù)正常有序經(jīng)營(yíng)。但由于企業(yè)整體債務(wù)重組難度大，重組方案制定與談判非常關(guān)鍵。

債務(wù)重組方式主要有：以資抵債(以低于債務(wù)賬面價(jià)值的現(xiàn)金清償債務(wù)、以非現(xiàn)金資產(chǎn)清償債務(wù))；債轉(zhuǎn)股；修改其他債務(wù)條件(包括調(diào)整債務(wù)本金、降低利率利息、展期)以及組合式重組等。

從近期重組案例來看，展期是比較主流和常見的方式，這也在一定程度表明在政策利好下，債權(quán)人對(duì)企業(yè)流動(dòng)性修復(fù)、銷售回暖信心好轉(zhuǎn)。對(duì)出險(xiǎn)房企來說，在重組談判過程中，最重要的是與債權(quán)人建立信任，擁有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、增加增信措施對(duì)重組方案通過非常有利。

重組方式各有長(zhǎng)短

當(dāng)然，展期也并非適用于每一家出險(xiǎn)房企，因其主要是以時(shí)間換空間，僅將償債時(shí)間延后，而實(shí)質(zhì)債務(wù)壓力并未減少，這也意味者企業(yè)需要在約定時(shí)間內(nèi)恢復(fù)足夠流動(dòng)性，一般適用于項(xiàng)目變現(xiàn)能力強(qiáng)、資產(chǎn)價(jià)值高、流動(dòng)性釋放預(yù)期較好的企業(yè)。

若市場(chǎng)修復(fù)慢、展期短，作用并不大，特別是對(duì)債務(wù)狀況嚴(yán)重、資產(chǎn)負(fù)債率過高出險(xiǎn)房企來說，資金缺口大，僅依靠展期，并不能解決問題，普遍會(huì)采取組合式重組。

重組路徑的選擇，資產(chǎn)、債務(wù)結(jié)構(gòu)是主要依據(jù)。以融創(chuàng)中國(guó)為例，截至2021年末，總資產(chǎn)為11765.5億元，總負(fù)債為10518.8億元，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)89.4%，非受限制現(xiàn)金僅有143.4億元，短期有息債務(wù)則有2351.5億元，凈負(fù)債率飆升至203%，因此新一年對(duì)融創(chuàng)而言，減債、降杠桿無疑是一道關(guān)口。

目前，融創(chuàng)中國(guó)的境內(nèi)、境外債務(wù)有不同重組框架，境外債務(wù)重組主要是通過“債轉(zhuǎn)股”降杠桿，將現(xiàn)有債務(wù)中的30至40億美元，以及若干股東借款轉(zhuǎn)換為普通股或股權(quán)掛鉤工具，以實(shí)現(xiàn)可持續(xù)資本結(jié)構(gòu)。剩余債務(wù)兌換為新的美元票據(jù)，期限為自重組生效之日起的2-8年。境內(nèi)債務(wù)重組則主要采取展期方式，目前已經(jīng)重組成功。

華夏幸福資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)也亟需調(diào)整，選擇“以股抵債”重組方式，以所持有的下屬公司股權(quán)注資搭建“幸福精選平臺(tái)”及“幸福優(yōu)選平臺(tái)”，并以兩平臺(tái)股權(quán)作為償債資源，與公司金融債權(quán)人及經(jīng)營(yíng)債權(quán)人實(shí)施債務(wù)重組，債權(quán)人將以不超過400.39億元債權(quán)換取兩個(gè)平臺(tái)不超過49%的股權(quán)或相應(yīng)收益權(quán)。同時(shí)，資產(chǎn)處置等計(jì)劃也在進(jìn)行，公司擬將南方總部資產(chǎn)包以124億元整體轉(zhuǎn)讓給華潤(rùn)置地，以換取現(xiàn)金流繼續(xù)清償債務(wù)。

債務(wù)重組落地仍需觀望，自救仍是關(guān)鍵

富力地產(chǎn)、龍光集團(tuán)、融創(chuàng)中國(guó)相繼完成境內(nèi)債務(wù)整體重組，在行業(yè)引發(fā)關(guān)注。整體債務(wù)重組成功，有利于減少出險(xiǎn)房企在一定時(shí)期內(nèi)的償債壓力，將更多精力轉(zhuǎn)向經(jīng)營(yíng)的恢復(fù)。

值得注意的是，債權(quán)人對(duì)整體債務(wù)重組仍保持謹(jǐn)慎態(tài)度，部分企業(yè)重組方案一再優(yōu)化，但通過難度尚大。一些出險(xiǎn)房企還同時(shí)面臨境內(nèi)與境外債務(wù)重組。由于政策環(huán)境、債權(quán)人權(quán)益保障不一樣，重組方案的制定與談判并不簡(jiǎn)單。

目前，僅有富力地產(chǎn)完成境內(nèi)和境外債務(wù)整體重組，龍光集團(tuán)盡管完成了境內(nèi)債務(wù)整體展期，但境外債務(wù)展期工作未落地，重組道路還將繼續(xù)。

總之，房企債務(wù)重組無法一蹴而就，無論是展期還是債轉(zhuǎn)股，只能緩解燃眉之急，最終能否“復(fù)活”還要依靠銷售回款。出險(xiǎn)房企仍應(yīng)以保交付為主要目標(biāo)，積極營(yíng)銷、促進(jìn)銷售去化及現(xiàn)金回籠，修復(fù)基本盤。(中新經(jīng)緯APP)

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