(馬靜)17日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)及交易所等發(fā)布全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制制度規(guī)則，自發(fā)布之日起施行，這距離2月1日征求意見(jiàn)稿發(fā)出僅過(guò)去16天。

川財(cái)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陳靂在接受中新經(jīng)緯采訪時(shí)直言，此次全面注冊(cè)制推進(jìn)的速度快、力度大，隨著后續(xù)注冊(cè)制正式在主板落地，資本市場(chǎng)將能更充分發(fā)揮資源分配功能，有效降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，助力經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

(資料圖)

具體來(lái)看，此次共發(fā)布了165部制度規(guī)則，主要內(nèi)容包括精簡(jiǎn)優(yōu)化發(fā)行上市條件、完善審核注冊(cè)程序、優(yōu)化發(fā)行承銷(xiāo)制度、完善上市公司重大資產(chǎn)重組制度、強(qiáng)化監(jiān)管執(zhí)法和投資者保護(hù)等。本次改革復(fù)制推廣了前期科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊(cè)制實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，又在發(fā)行承銷(xiāo)等方面做了優(yōu)化調(diào)整。中新經(jīng)緯就一些較受市場(chǎng)關(guān)注的重大變化邀請(qǐng)多位專(zhuān)家解讀，事關(guān)主板上市門(mén)檻、發(fā)行承銷(xiāo)、打新、欺詐發(fā)行等，帶你讀懂全面注冊(cè)制。

變化一：取消主板發(fā)行條件中關(guān)于不存在未彌補(bǔ)虧損、無(wú)形資產(chǎn)占比限制等要求

主板上市門(mén)檻如何調(diào)整是本次改革中最受關(guān)注的重點(diǎn)之一?！蹲?cè)管理辦法》規(guī)定，申請(qǐng)首發(fā)上市應(yīng)當(dāng)滿(mǎn)足以下四方面的基本條件：一是組織機(jī)構(gòu)健全，持續(xù)經(jīng)營(yíng)滿(mǎn)三年。二是會(huì)計(jì)基礎(chǔ)工作規(guī)范，內(nèi)控制度健全有效。三是發(fā)行人股權(quán)清晰，業(yè)務(wù)完整并具有直接面向市場(chǎng)獨(dú)立持續(xù)經(jīng)營(yíng)的能力。四是生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)合法合規(guī)，相關(guān)主體不存在《注冊(cè)管理辦法》規(guī)定的違法違規(guī)記錄。同時(shí)，根據(jù)主板定位特點(diǎn)，規(guī)定企業(yè)申請(qǐng)?jiān)谥靼迳鲜械?，相較科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板，在實(shí)際控制人、管理團(tuán)隊(duì)和主營(yíng)業(yè)務(wù)方面應(yīng)滿(mǎn)足更長(zhǎng)的穩(wěn)定期要求。

陳靂對(duì)中新經(jīng)緯表示，對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)，全面注冊(cè)制下，此前不滿(mǎn)足審核上市要求的企業(yè)將有望上市融資，企業(yè)的融資環(huán)境將得到進(jìn)一步改善，融資渠道進(jìn)一步暢通，融資成本下降，助力更多的企業(yè)做優(yōu)做強(qiáng)。

對(duì)于市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，一是全面注冊(cè)制將推動(dòng)市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰機(jī)制的完善，市場(chǎng)投資風(fēng)格預(yù)計(jì)進(jìn)一步向價(jià)值投資轉(zhuǎn)變，各行業(yè)頭部藍(lán)籌白馬股、創(chuàng)新型企業(yè)、國(guó)家重點(diǎn)戰(zhàn)略行業(yè)等優(yōu)質(zhì)板塊與標(biāo)的的投資價(jià)值將進(jìn)一步凸顯，市場(chǎng)資源將進(jìn)一步集中。二是全面注冊(cè)制下，市場(chǎng)對(duì)投資者專(zhuān)業(yè)性要求將更高，或推動(dòng)證券市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)進(jìn)一步向以機(jī)構(gòu)投資者為主轉(zhuǎn)變，基金行業(yè)將因此受益。三是全面注冊(cè)制將帶動(dòng)企業(yè)IPO、再融資等業(yè)務(wù)需求增長(zhǎng)，券商投行業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)將實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，此外行研、資管等相關(guān)業(yè)務(wù)也有望因此受益。

變化二：新股保留直接定價(jià)方式，新增定價(jià)參考上限

就主板首發(fā)發(fā)行承銷(xiāo)機(jī)制較以往的主要差異，上交所介紹，明確新股發(fā)行價(jià)格、規(guī)模主要通過(guò)市場(chǎng)化方式?jīng)Q定。發(fā)行規(guī)模較小的企業(yè)，繼續(xù)保留直接定價(jià)，新增定價(jià)參考上限。進(jìn)一步完善詢(xún)價(jià)定價(jià)，優(yōu)化網(wǎng)下投資者填報(bào)價(jià)格、最高報(bào)價(jià)剔除比例上限、報(bào)價(jià)信息披露、定價(jià)參考值、發(fā)布投資風(fēng)險(xiǎn)特別公告等機(jī)制。明確可以對(duì)網(wǎng)下發(fā)行采取搖號(hào)限售或比例限售，進(jìn)一步加大網(wǎng)下投資者報(bào)價(jià)約束。深交所亦提到保留直接定價(jià)，以及新增期貨公司為詢(xún)價(jià)對(duì)象，保留個(gè)人投資者參與網(wǎng)下詢(xún)價(jià)，明確配售對(duì)象參與網(wǎng)下發(fā)行的市值要求等。

對(duì)此，南開(kāi)大學(xué)金融發(fā)展研究院院長(zhǎng)田利輝對(duì)中新經(jīng)緯分析稱(chēng)，新股保留直接定價(jià)方式是對(duì)于發(fā)行效率的考慮。直接定價(jià)相對(duì)快捷，融資具有更高的效率。大多數(shù)中小企業(yè)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和估值邏輯相對(duì)簡(jiǎn)單，直接定價(jià)方式發(fā)行能滿(mǎn)足中小企業(yè)的融資需求。同時(shí)，中國(guó)要求中介機(jī)構(gòu)承擔(dān)市場(chǎng)主體責(zé)任，同時(shí)也需要給保薦人等中介機(jī)構(gòu)賦權(quán)。同時(shí)，新增定價(jià)參考上限是保護(hù)投資者，防止市場(chǎng)失靈情況下，新股定價(jià)過(guò)高而市場(chǎng)參與者判斷力不足進(jìn)而使中小投資者利益嚴(yán)重受損。因此，這些改革使效率和公平兼具。

變化三：將主板網(wǎng)上投資者新股申購(gòu)單位由1000股調(diào)整為500股

在申購(gòu)配售方面，上交所提到，將主板網(wǎng)上投資者新股申購(gòu)單位由1000股調(diào)整為500股。明確在網(wǎng)上申購(gòu)倍數(shù)較高時(shí)，在確保較大比例新股向網(wǎng)上投資者發(fā)行基礎(chǔ)上，將主板回?fù)芎蟊壤舷迯?0%調(diào)至80%。根據(jù)發(fā)行數(shù)量差異，明確戰(zhàn)略配售規(guī)模與參與投資者家數(shù)安排。深交所亦提到優(yōu)化回?fù)軝C(jī)制，新增對(duì)一定比例的網(wǎng)下發(fā)行實(shí)施限售，明確大盤(pán)股差異化的網(wǎng)下限售比例等要求。

對(duì)此，田利輝表示，申購(gòu)單位調(diào)整利于中小投資者參與申購(gòu)，讓一級(jí)市場(chǎng)更具普惠性。回?fù)軝C(jī)制要確保較大比例新股向網(wǎng)上投資者發(fā)行，回?fù)芎蟊壤舷薜慕档褪菍?duì)于不同投資者訴求平衡性的考慮。回?fù)芎蟊壤舷薜慕档彤?dāng)前有助于適度增強(qiáng)機(jī)構(gòu)打新的收益，長(zhǎng)期來(lái)看有助于減少新股棄購(gòu)。同時(shí)，這也有利于引導(dǎo)機(jī)構(gòu)防范過(guò)高報(bào)價(jià)，提高市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)比重，降低破發(fā)的可能性，增加市場(chǎng)的穩(wěn)定性。

變化四：針對(duì)大額包銷(xiāo)等極端情況，明確二次配售等儲(chǔ)備機(jī)制

在風(fēng)險(xiǎn)防控方面，滬深交易所均提到，完善超額配售選擇權(quán)實(shí)施機(jī)制，適當(dāng)增加操作靈活性。新增市場(chǎng)重大變化情況下引入網(wǎng)下投資者繳納保證金、二次配售等應(yīng)對(duì)機(jī)制。

資深投行人士王驥躍對(duì)中新經(jīng)緯表示，發(fā)行定價(jià)、申購(gòu)等方面的安排都是在科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)之上，對(duì)全市場(chǎng)做了統(tǒng)一要求，但二次配售是一個(gè)創(chuàng)新機(jī)制。由于我們通常是信用打新，中簽后再繳款，散戶(hù)習(xí)慣于先打新，破發(fā)潮來(lái)臨再棄購(gòu)，這就造成券商不得不大額包銷(xiāo)。但實(shí)際上包銷(xiāo)并不是正常的事情，券商大額持股也與發(fā)行本意不符，二次配售機(jī)制有利于解決包銷(xiāo)余額過(guò)大問(wèn)題。

變化五：責(zé)令發(fā)行人回購(gòu)欺詐發(fā)行的股票

《欺詐發(fā)行上市股票責(zé)令回購(gòu)實(shí)施辦法(試行)》提及：股票的發(fā)行人在招股說(shuō)明書(shū)等證券發(fā)行文件中隱瞞重要事實(shí)或者編造重大虛假內(nèi)容，已經(jīng)發(fā)行并上市的，證監(jiān)會(huì)可以依法責(zé)令發(fā)行人回購(gòu)欺詐發(fā)行的股票，或者責(zé)令負(fù)有責(zé)任的控股股東、實(shí)際控制人買(mǎi)回股票，但發(fā)行人和負(fù)有責(zé)任的控股股東、實(shí)際控制人明顯不具備回購(gòu)能力，或者存在其他不適合采取責(zé)令回購(gòu)措施情形的除外。發(fā)行人或者負(fù)有責(zé)任的控股股東、實(shí)際控制人回購(gòu)股票的，應(yīng)當(dāng)以基準(zhǔn)價(jià)格回購(gòu)。投資者買(mǎi)入股票價(jià)格高于基準(zhǔn)價(jià)格的，以買(mǎi)入股票價(jià)格作為回購(gòu)價(jià)格。

對(duì)此，田利輝表示，責(zé)令發(fā)行人回購(gòu)欺詐發(fā)行的股票是對(duì)于投資者的重要保護(hù)措施。倘若投資者是在發(fā)行人造假欺詐前提下購(gòu)買(mǎi)的股票，那么即使股票已經(jīng)發(fā)行上市，證監(jiān)會(huì)可以責(zé)令發(fā)行人、實(shí)際控制人、控股股東等以基準(zhǔn)價(jià)格或投資者購(gòu)入價(jià)格進(jìn)行回購(gòu)，從而讓投資者不因?yàn)槠墼p發(fā)行而出現(xiàn)財(cái)產(chǎn)損失。

變化六：改革細(xì)節(jié)處處重視對(duì)中小投資者的保護(hù)

中新經(jīng)緯注意到，多位受訪對(duì)象均多次提到，本次注冊(cè)制改革的細(xì)節(jié)非常重視對(duì)中小投資者權(quán)益保護(hù)。

比如前述提及的主板首發(fā)發(fā)行承銷(xiāo)機(jī)制的修改，田利輝直言，這都是基于中小投資者利益，特別是長(zhǎng)期利益而做出的。這些修改體現(xiàn)了普惠性、平衡性、市場(chǎng)穩(wěn)定性和融資效率的考慮，能夠更好地保護(hù)投資者和呵護(hù)市場(chǎng)發(fā)展。

比如為提高配售制度的包容性，政策規(guī)定首次公開(kāi)發(fā)行證券采用詢(xún)價(jià)方式的，應(yīng)當(dāng)安排向公募基金、社保基金、養(yǎng)老金、年金基金、保險(xiǎn)資金和合格境外投資者資金優(yōu)先配售等。王驥躍在分析中提到，這些內(nèi)容參考了科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板的經(jīng)驗(yàn)，從影響上來(lái)看，可以給長(zhǎng)期資本以及代表公眾投資的資本更多定價(jià)權(quán)和新股分配量，利益向這些資本有所傾斜。

“全面注冊(cè)制下，信息披露將更加透明，在‘申報(bào)即擔(dān)責(zé)’原則下，發(fā)行人及實(shí)際控制人責(zé)任將進(jìn)一步被明確，同時(shí)對(duì)于欺詐發(fā)行、財(cái)務(wù)造假等違法違規(guī)行為采取‘零容忍’態(tài)度，在此背景下，投資者的核心利益將被切實(shí)保護(hù)?！标愳Z這樣說(shuō)道。

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