俄烏局勢明顯惡化，雙方展開了激戰(zhàn)，環(huán)球金融市場劇烈震蕩。

當(dāng)?shù)貢r(shí)間2月25日6時(shí)左右，據(jù)中央廣播電視總臺記者消息，烏克蘭首都基輔又發(fā)生爆炸。俄軍坦克已抵達(dá)基輔周邊，烏軍炸毀基輔附近一座橋梁。烏克蘭國防部副部長漢娜·馬里亞爾表示，基輔正在遭受導(dǎo)彈襲擊。

以美歐為代表的國家和地區(qū)對俄羅斯展開了制裁，主要措施包括：第一，美國宣布對俄進(jìn)行經(jīng)濟(jì)制裁，制裁將適用于俄羅斯對外經(jīng)濟(jì)銀行（VEB）、俄羅斯軍事銀行（Promsvyaz bank）、俄主權(quán)債券市場及俄羅斯精英人士，將凍結(jié)受制裁金融機(jī)構(gòu)的在美資產(chǎn)并禁止美國個(gè)人和企業(yè)在二級市場投資俄羅斯主權(quán)債。此外，美國決定制裁北溪2號管道涉及到的公司。

第二，歐盟對包括俄羅斯國防部長等27名個(gè)人和實(shí)體實(shí)施制裁，禁止購買和交易新發(fā)行的俄羅斯主權(quán)債，對三家俄銀行實(shí)行資產(chǎn)凍結(jié)并將其排除在歐盟市場外，同時(shí)禁止來自頓涅茨克和盧甘斯克兩個(gè)地區(qū)對歐盟的進(jìn)出口貿(mào)易。德國方面表示決定無期限暫停北溪二號項(xiàng)目。

第三，英日韓也加入到制裁俄羅斯的行列。英國首相約翰遜表示將制裁5家俄羅斯銀行和3名俄羅斯商人，凍結(jié)制裁對象在英資產(chǎn)，禁止所涉人員前往英國，并禁止英國個(gè)人和實(shí)體與受制裁對象從事交易。同時(shí)，約翰遜表示英國接下來將出臺更多針對俄羅斯的制裁措施。日本23日宣布對俄實(shí)施制裁，具體措施包括禁止日本個(gè)人與實(shí)體與頓涅茨克和盧甘斯克地區(qū)的進(jìn)出口貿(mào)易，并禁止新發(fā)行的俄羅斯主權(quán)債在日本流通和交易。日本首相岸田文雄在25日緊急召開的新聞發(fā)布會上表示，日本在2月23日宣布的內(nèi)容基礎(chǔ)上追加制裁：禁止向特定的俄羅斯公民發(fā)放簽證，凍結(jié)俄羅斯私人和機(jī)構(gòu)的資金，凍結(jié)俄羅斯金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)，對可能用于軍事目的的半導(dǎo)體和其他敏感商品實(shí)施對俄出口限制。韓國也表示將加入對俄羅斯國際制裁的行列。

???此次沖突的突發(fā)性不僅超出市場預(yù)期，且其不可預(yù)測性也極為突出。對全球市場和經(jīng)濟(jì)基本面的后續(xù)影響究竟會如何？

市場沖擊或?qū)⒂邢?/strong>

布倫特油價(jià)2月24日一度迫近106美元，但收盤回調(diào)至99美元，全日漲幅2.3%；美股大幅低開，標(biāo)普500指數(shù)最多下跌2.6%，但之后逐步收復(fù)失地，收盤漲1.5%。

瑞銀財(cái)富管理投資總監(jiān)辦公室表示，全球市場短期內(nèi)或?qū)⒈３指卟▌有?，不能排除進(jìn)一步下行的可能性。不過，根據(jù)瑞銀的基準(zhǔn)情景，跌勢不會長期持續(xù)。從長遠(yuǎn)來看，地緣政治事件不會對市場回報(bào)產(chǎn)生重大影響。

中金公司研究部認(rèn)為，在市場沒有準(zhǔn)備和無法對未來走勢做出準(zhǔn)確預(yù)判的情況下，最直接的反應(yīng)就是避險(xiǎn)先行，歷史上的歷次經(jīng)驗(yàn)無不如此。但是沖擊持續(xù)多久和幅度多大，則要看沖突本身的規(guī)模和程度。單就地緣沖突本身而言一般都不是市場趨勢的主導(dǎo)因素，結(jié)束后往往會迅速修復(fù)，除非因此導(dǎo)致了連鎖反應(yīng)。

中金公司研究部對上世紀(jì)90年代以來較為典型的局部沖突、特別是涉及到主要大國如美國和俄羅斯時(shí)的全球市場和資產(chǎn)表現(xiàn)及資金流向進(jìn)行了對比，發(fā)現(xiàn)以下規(guī)律：首先，無一例外的是，地緣沖突爆發(fā)在短期都將打壓風(fēng)險(xiǎn)偏好，導(dǎo)致避險(xiǎn)資產(chǎn)受益而風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)受損。從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，沖突發(fā)生時(shí)（一般是一周到一個(gè)月之內(nèi)），全球股市或長或短都會受到一些負(fù)面沖擊而下跌；避險(xiǎn)資產(chǎn)如債券、黃金和日元?jiǎng)t相對受益。

其次，不同市場之間，除了2014年的克里米亞危機(jī)使得歐洲首當(dāng)其沖，整體來看新興市場受到的影響均要大于發(fā)達(dá)市場，主要由于新興市場相比發(fā)達(dá)市場而言具有更高風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。不過，當(dāng)沖突過后，新興市場的反彈修復(fù)力度也更為顯著。此次，由于歐洲依然首當(dāng)其沖，因此歐洲股市的跌幅也相對更大。

第三，從影響程度和波及時(shí)長來看，一般情況下，局部沖突對主要資產(chǎn)的影響不會特別顯著且持續(xù)時(shí)間也相對比較短暫。除了2001年“911事件”是因?yàn)槊绹苯邮艿揭u擊所以引發(fā)了更大范圍內(nèi)的恐慌（發(fā)達(dá)股市平均下跌5%、新興市場跌幅高達(dá)10%）且對市場的影響時(shí)間也更長外，其他幾次的影響時(shí)間都是以周度計(jì)，市場在此期間的跌幅通常在5%左右。

第四，從影響模式看，局部戰(zhàn)爭的沖擊往往是脈沖式的，并不會完全改變原有趨勢，因此危機(jī)和沖突過后，各類資產(chǎn)也會迅速反彈而修復(fù)失地。

第五，從資金流向來看，局部沖突，尤其是涉及俄羅斯及美國的地緣沖突，中美10年期國債利率在未來一周和未來兩周均出現(xiàn)回落，對應(yīng)債券市場資金的加速流入；而沖突爆發(fā)帶來的避險(xiǎn)情緒升溫也導(dǎo)致中美股市在未來一周和未來兩周存在資金流出的壓力，這也是避險(xiǎn)交易的直接體現(xiàn)。

全球經(jīng)濟(jì)或陷滯漲風(fēng)險(xiǎn)

根據(jù)國際能源署統(tǒng)計(jì)，截止2021年末，全球每天約9800萬桶的產(chǎn)量中，俄羅斯占比高達(dá)11%（1090萬桶/天）。根據(jù)中金大宗商品組的測算，如果地緣風(fēng)險(xiǎn)演變?yōu)閷?shí)際的供應(yīng)沖擊并假設(shè)俄羅斯石油供給減少200萬桶/天以上，可能會使得石油市場從平衡轉(zhuǎn)向短缺，油價(jià)可能因此出現(xiàn)30美元/桶的供應(yīng)溢價(jià)，摸高120美元/桶。

恒生銀行中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家王丹認(rèn)為，戰(zhàn)爭會引發(fā)糧食危機(jī)和能源危機(jī)。當(dāng)沖突升級時(shí)，油價(jià)將再次上漲，油價(jià)波動威脅仍然存在。由于向清潔能源的低碳轉(zhuǎn)型，以及過去兩年由新冠疫情導(dǎo)致的石油供應(yīng)鏈的投資不足，石油生產(chǎn)在全球范圍內(nèi)已經(jīng)短缺。預(yù)計(jì)未來幾個(gè)月石油和天然氣價(jià)格將出現(xiàn)大幅波動。

中金公司研究部分析稱，在當(dāng)前通脹偏高的背景下，這無疑會進(jìn)一步推升表觀通脹，并加大央行緊縮壓力。從歷史關(guān)系來看，油價(jià)與整體通脹有較高相關(guān)性，尤其是CPI中的能源價(jià)格更是高度同步（1990年以來相關(guān)性系數(shù)達(dá)93%）。能源價(jià)格在美國CPI中權(quán)重約為7.4%，若油價(jià)上沖而其他價(jià)格保持不變，測算或額外抬升美國CPI月環(huán)比0.1個(gè)百分點(diǎn)，這無疑會加大市場對于美聯(lián)儲緊縮的擔(dān)憂。與此同時(shí)，由于油價(jià)與債券利率中的通脹預(yù)期也高度相關(guān)，因此在當(dāng)前水平也可能由此帶來長端美債利率的上行壓力。

景順全球市場策略師團(tuán)隊(duì)預(yù)計(jì)，歐洲40%天然氣、一半的固體燃料（包括煤炭），約四分之一石油供應(yīng)來自俄羅斯。對烏克蘭和俄羅斯的經(jīng)濟(jì)損害最為嚴(yán)重，其次歐洲受影響最大，美國和亞洲受影響較少，許多新興市場受到中度影響。對世界其他地區(qū)的經(jīng)濟(jì)影響來自大宗商品價(jià)格上漲，或?qū)⑼聘咄浂鴵p害增長，出現(xiàn)輕微滯脹。但是，如果沖突和緊張局勢升級到俄羅斯被排除在西方支付和快速通訊系統(tǒng)之外的地步，就像伊朗一樣，能源供應(yīng)中斷可能會導(dǎo)致嚴(yán)重的滯脹沖擊。

主要央行的節(jié)奏被打亂

無論對美國通脹水平的影響如何，市場對美聯(lián)儲3月份加息50基點(diǎn)的預(yù)期降溫已非常明顯。

據(jù)芝商所美聯(lián)儲觀察工具（Fed Watch Tool）顯示，市場預(yù)期美聯(lián)儲3月份加息的概率為100%，25-50個(gè)基點(diǎn)的概率則進(jìn)一步降至78.9%，加息50至75個(gè)基點(diǎn)的概率降至21.1%。

景順全球市場策略師團(tuán)隊(duì)亦預(yù)計(jì)這一事件的后果將稍為舒緩主要央行的鷹派立場——美聯(lián)儲傾向于在3月份加息25個(gè)基點(diǎn)，歐洲央行將保持觀望。

中金公司研究部傾向于認(rèn)為，雖然俄烏關(guān)系惡化會推升能源價(jià)格推高通脹，但局勢惡化可能造成金融條件的收緊，投資和消費(fèi)信心的惡化。在主要央行里，歐洲央行放棄緊縮立場的概率更高一些。如果局勢在下周仍無好轉(zhuǎn)，歐央行可能會改變鷹牌立場。一方面，歐洲距離俄國地理位置近，與俄國經(jīng)貿(mào)關(guān)系更密切，嚴(yán)厲制裁對歐洲經(jīng)濟(jì)利益的影響更大；另一方面，能源價(jià)格的抬升雖然推高歐洲的通脹，但對歐洲居民的消費(fèi)投資信心影響更大。美聯(lián)儲在3月份加50基點(diǎn)的概率下降了，但市場仍然維持3月份加息25個(gè)基點(diǎn)，全年加息5-6次的預(yù)期。美國一方面地理位置上離得遠(yuǎn)、與俄烏之間的經(jīng)濟(jì)利益交集小，另一方面是產(chǎn)油國，油價(jià)上漲對美國不完全是壞事。相比之下，歐央行3月會議上加速縮減購債的可能性卻因?yàn)槎頌蹶P(guān)系惡化而降低了。如果事態(tài)進(jìn)一步惡化，歐元可能會朝著1月末的低點(diǎn)進(jìn)一步下探。

后續(xù)風(fēng)險(xiǎn)將如何演繹？

景順全球市場策略師團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，在歐洲發(fā)生公開沖突顯然是對國際體系的重大沖擊。然而，鑒于北約對西歐國家的保護(hù)，預(yù)計(jì)沖突將集中在烏克蘭領(lǐng)土上。

不過，中金公司研究部提到一個(gè)潛在的風(fēng)險(xiǎn)是，如果后續(xù)大宗商品價(jià)格持續(xù)上行使得通脹回落比預(yù)期的更慢更晚、甚至有上行風(fēng)險(xiǎn)的話，那么將會推升遠(yuǎn)端的美聯(lián)儲加息預(yù)期，也會增加市場對于未來增長更快回落的擔(dān)憂。這不僅將增加“滯脹”的風(fēng)險(xiǎn)，也會加大美聯(lián)儲貨幣政策操作的難度。從1994~1995年加息周期中加快加息、上世紀(jì)70年代石油危機(jī)，以及近期的幾次地緣沖突導(dǎo)致油價(jià)上漲后的利率走勢都可以看出其傳導(dǎo)影響的影子。

中金公司研究部從預(yù)期角度指出，當(dāng)前資產(chǎn)價(jià)格已經(jīng)通過劇烈動蕩計(jì)入了已經(jīng)發(fā)生的局勢，因此后續(xù)判斷是否有進(jìn)一步影響，取決于兩個(gè)方面：1）短期，局勢是否進(jìn)一步升級。局勢的進(jìn)一步升級體現(xiàn)在如爆發(fā)進(jìn)一步全面戰(zhàn)爭、甚至北約和俄羅斯之間的沖突；對俄羅斯的制裁是否進(jìn)一步升級并擴(kuò)大；2）中期，連鎖和連帶損失的影響程度，例如通過石油、天然氣和農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格對于全球價(jià)格和貨幣政策的掣肘。