新興市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最高的部分主權(quán)債卷土重來(lái)，今年至今提供了全球債市最高收益率。

基于此，分析師預(yù)計(jì)，此前停止發(fā)債的一些評(píng)級(jí)較低的新興市場(chǎng)國(guó)家或?qū)⒃诮衲晔Ｓ鄷r(shí)間重返全球債市，那些有意發(fā)行新主權(quán)債的低評(píng)級(jí)國(guó)家將不得不遵循正統(tǒng)財(cái)政和貨幣政策。

債務(wù)重組給低評(píng)級(jí)主權(quán)國(guó)家?guī)?lái)利好（來(lái)源：新華社圖）

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收益率領(lǐng)先全球債市

根據(jù)彭博數(shù)據(jù)，自年初以來(lái)，信用評(píng)級(jí)最低的CCC級(jí)及以下國(guó)家的主權(quán)債券錄得27%的平均總回報(bào)率，領(lǐng)先全球債市以及新興市場(chǎng)外幣債券。“去年債券投資者徹底被擊潰了。”安聯(lián)全球投資者固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)新興市場(chǎng)主管豪斯（Richard House）稱，“但今年他們收益不錯(cuò)，部分得益于此前陷入困境的低評(píng)級(jí)高收益主權(quán)債的表現(xiàn)非常好。”比如，尼日利亞主權(quán)債今年上漲了6%?？夏醽喼鳈?quán)債即將有20億美元債券于明年夏季到期，但自5月以來(lái)，該國(guó)外幣主權(quán)債也一直在上漲。

債務(wù)重組是推動(dòng)高風(fēng)險(xiǎn)、高收益新興市場(chǎng)主權(quán)債反彈的重要因素。此前，全球利率的迅速上升、能源和食品價(jià)格的飆升、美元走強(qiáng)以及疫情后的全球經(jīng)濟(jì)放緩，引發(fā)了2022年新興市場(chǎng)外幣主權(quán)債的拋售潮，這些債務(wù)主要以美元計(jì)價(jià)。

贊比亞、斯里蘭卡在內(nèi)的多國(guó)因無(wú)法獲得國(guó)際融資而陷入違約，許多低評(píng)級(jí)國(guó)家也處于違約邊緣。但今年，這些國(guó)家陷入僵局的重組談判取得了進(jìn)展，并獲得了國(guó)際貨幣基金組織（IMF）的支持，增加了投資者對(duì)其解決債務(wù)問(wèn)題的預(yù)期：多年來(lái)，贊比亞始終未能與其最大債權(quán)國(guó)和其他西方國(guó)家就把其近130億美元外債減少一半的提議達(dá)成一致，但上個(gè)月協(xié)議最終達(dá)成；巴基斯坦近期從IMF獲得了30億美元的短期融資；斯里蘭卡近期也批準(zhǔn)了一項(xiàng)國(guó)內(nèi)債務(wù)重組計(jì)劃，對(duì)IMF繼續(xù)提供 29 億美元的救助資金至關(guān)重要。

富達(dá)新興市場(chǎng)債務(wù)和外匯投資組合經(jīng)理吉爾（Paul Greer）稱：“我們從IMF處得到了一些好消息，近幾個(gè)月來(lái)，斯里蘭卡、蘇里南、贊比亞和巴基斯坦等國(guó)在成功進(jìn)行主權(quán)債務(wù)重組方面取得了切實(shí)進(jìn)展?！痹诒据喆蠓磸椇?，他對(duì)投資這類債券變得更加謹(jǐn)慎，但仍增持了部分低評(píng)級(jí)國(guó)家主權(quán)債。

通常，當(dāng)一個(gè)國(guó)家的債務(wù)融資成本升至比美國(guó)國(guó)債高出10個(gè)百分點(diǎn)以上時(shí)，就被認(rèn)為處于債務(wù)困境，這會(huì)反過(guò)來(lái)進(jìn)一步推高其外部融資成本，增加最終違約的可能性。根據(jù)這一衡量標(biāo)準(zhǔn)，截至去年9月，摩根大通新興市場(chǎng)主權(quán)債市場(chǎng)已有20個(gè)國(guó)家陷入債務(wù)困境，高于2021年初的8個(gè)。而今年的反彈使其中5個(gè)國(guó)家擺脫困境。

料將重返全球債市

得益于債務(wù)重組帶來(lái)的利好，加之全球高利率成為“新常態(tài)”以及許多美元債務(wù)即將到期，分析師預(yù)計(jì)，更多低評(píng)級(jí)、高收益主權(quán)債發(fā)行國(guó)將重返國(guó)際債市發(fā)債融資。德意志銀行策略師安東尼·王（Anthony Wong）預(yù)計(jì)，到今年年底，新興市場(chǎng)主權(quán)債的發(fā)行量將高達(dá)1500億美元。國(guó)際金融協(xié)會(huì)（IIF）今年稍早預(yù)測(cè)，2023年前沿市場(chǎng)（frontier market）的債券銷售額將達(dá)到470億美元。

外媒數(shù)據(jù)顯示，新興市場(chǎng)國(guó)家的債務(wù)發(fā)行額已經(jīng)超過(guò)了2022年全年1030億美元規(guī)模的美元債和歐元債。然而，其中大部分都來(lái)自沙特阿拉伯和波蘭等評(píng)級(jí)較高的主權(quán)國(guó)家。如今，投資者將目光投向肯尼亞等撒哈拉以南非洲的低評(píng)級(jí)國(guó)家。這些經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)一年多未在國(guó)際債市融資，而根據(jù)IMF的數(shù)據(jù)，兩年前，撒哈拉以南非洲主權(quán)國(guó)家的歐元債發(fā)行總額仍有140億美元。

總部位于開(kāi)羅的泛非多邊貸款機(jī)構(gòu)Afreximbank的總裁奧馬哈（Benedict Oramah）稱，“人們開(kāi)始明白，一些此前看上去對(duì)市場(chǎng)是沖擊的情況（高利率）已經(jīng)是一種新常態(tài)?！苯刂?月12日，非洲債券收益率與美國(guó)國(guó)債收益率之間的利差已收窄至818個(gè)基點(diǎn)，降至3月以來(lái)的最低水平，也可能會(huì)鼓勵(lì)需要外幣的非洲主權(quán)國(guó)家考慮發(fā)行美元債。5月時(shí)，這一利差還超過(guò)1000個(gè)基點(diǎn)。REDD Intelligence的高級(jí)信貸研究分析師伯倫（Mark Bohlund）稱：“在可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)，前沿市場(chǎng)國(guó)家有望回到2009~2019年的發(fā)行歐元債的理想時(shí)期?！?。

此外，南非、肯尼亞、塞內(nèi)加爾、科特迪瓦、埃塞俄比亞和加蓬明年將不得不償還累計(jì)72.5億美元，也增加了重回全球債市再融資的緊迫性。肯尼亞2024年到期的主權(quán)債的收益率目前為12.69%，低于5月時(shí)的21.4%，但仍是2014年的兩倍左右。奧馬哈直言，這種更高的發(fā)債利率也是評(píng)級(jí)較低的借款人必須習(xí)慣的。百達(dá)資管（Pictet Asset Management）的新興市場(chǎng)硬通貨債務(wù)聯(lián)席主管卡默倫（Guido Chamorro）稱：“下半年，這些國(guó)家重回債市發(fā)行高收益主權(quán)債是合理的，畢竟，他們最需要資金?！?/p>

需要看到的是，那些試圖重回全球債市融資，且為投資者提供可觀回報(bào)率的低評(píng)級(jí)國(guó)家，都不得不先進(jìn)行了一輪政策改革。譬如，尼日利亞新當(dāng)選總統(tǒng)博拉·提努布（Bola Tinubu）在上任的第二周就罷免了央行行長(zhǎng)，同時(shí)還取消了燃料補(bǔ)貼政策，允許本幣貶值。

全球投資者和基金經(jīng)理也確實(shí)立刻“嘉獎(jiǎng)”了這些回歸正統(tǒng)的政策。6月初以來(lái)，阿根廷、哥倫比亞、埃及、尼日利亞和土耳其五個(gè)國(guó)家的主權(quán)債券平均回報(bào)率為7.8%，而同期，更廣泛的新興市場(chǎng)政府債券回報(bào)率僅為0.4%，阿根廷和埃及主權(quán)債領(lǐng)漲新興市場(chǎng)債券。不僅僅債券，在政策轉(zhuǎn)向后，全球投資者還推升了阿根廷比索，并以兩年多來(lái)最快的速度涌入土耳其股市。

不過(guò)，分析師也警示了相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。美國(guó)銀行表示，對(duì)于明年需要為到期債務(wù)再融資的國(guó)家來(lái)說(shuō)，包括埃及、尼日利亞、突尼斯和巴基斯坦，風(fēng)險(xiǎn)仍很高。它們需要進(jìn)行“非常有說(shuō)服力的改革”，以避免潛在的違約成為自我實(shí)現(xiàn)的預(yù)言。過(guò)去18個(gè)月，穆迪下調(diào)了摩根大通新興市場(chǎng)主權(quán)債券指數(shù)中13個(gè)國(guó)家的評(píng)級(jí)，而只有4個(gè)國(guó)家被上調(diào)。穆迪全球主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)董事總經(jīng)理迪倫（Marie Diron）稱：“總體而言，我們?nèi)蕴幱谙滦袎毫Υ笥谏闲袎毫Φ碾A段?！?/p>