經(jīng)歷了2022年的低谷，2023年，港股市場(chǎng)將走向何方？

(資料圖片)

展望后市，國(guó)盛證券夏君團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，港股估值修復(fù)來自兩大驅(qū)動(dòng)力：

流動(dòng)性改善：主要得益于 i)美聯(lián)儲(chǔ)加息放緩，ii)中美審計(jì)監(jiān)管合作持續(xù)推進(jìn)、中概股退市風(fēng)險(xiǎn)降低；

基本面修復(fù)：主要得益于 i)疫后國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，ii）經(jīng)濟(jì)政策大力支持細(xì)分賽道。

因此，國(guó)盛證券表示，2023年港股配置價(jià)值凸顯，堅(jiān)定看好科技互聯(lián)網(wǎng)、智能車及零部件、消費(fèi)等板塊的投資機(jī)會(huì)，并且對(duì)這三大賽道提出七點(diǎn)猜想：

猜想1：網(wǎng)絡(luò)廣告迎來更大彈性。隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期開始兌現(xiàn)，商家對(duì)營(yíng)銷投放ROI的預(yù)期開始好轉(zhuǎn)。從過往數(shù)據(jù)看，網(wǎng)絡(luò)廣告彈性大于電商。

猜想2：泛電商的競(jìng)爭(zhēng)來自抖快、也來自微信。一定程度上，平臺(tái)的電商體量決定了其廣告收入的上限。對(duì)電商賽道的布局，將使得微信的廣告、支付等變現(xiàn)空間大大提高，因此是騰訊的戰(zhàn)略必選項(xiàng)。

猜想3：從電商到本地生活，信息流的下一站是貨架。受限于電商加載率、購買轉(zhuǎn)化率，短視頻信息流形態(tài)的交易額增長(zhǎng)空間有限。抖音快手等不論在電商、或本地生活方面，均會(huì)向貨架形態(tài)延伸。

猜想4：混動(dòng)車型扛旗，2023年新能源車滲透率達(dá)40%。我們預(yù)計(jì)2023年新能源車整體銷量約為880萬臺(tái)。其中，混動(dòng)車型銷量增速將達(dá)近70%，銷量超260萬臺(tái)，為新能源車增長(zhǎng)核心驅(qū)動(dòng)。

猜想5：從海選賽進(jìn)入淘汰賽，車企盈利難度升級(jí)。受行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、補(bǔ)貼退坡及電池原材料價(jià)格高企影響，2023年各車企凈利潤(rùn)將承壓，考驗(yàn)其成本管控能力，尤其是尚未盈利的新勢(shì)力車企的現(xiàn)金流水平。

猜想6：智能座艙的春天率先到來。需求端，智能座艙成為消費(fèi)者購車關(guān)鍵要素。供給端，智能座艙較智能駕駛的技術(shù)成熟度更高、量產(chǎn)門檻更低，有望成為智能化先行者。

猜想7：餐飲龍頭有望率先恢復(fù)，啤酒飲料收入盈利雙回暖。基于穩(wěn)中有增的門店基數(shù)及持續(xù)優(yōu)化的單店模型，我們認(rèn)為在消費(fèi)復(fù)蘇后，餐飲賽道中連鎖龍頭將率先恢復(fù)。同時(shí)，啤酒飲料板塊有望迎來收入盈利雙回暖。

流動(dòng)性改善，基本面修復(fù)

國(guó)盛證券指出，當(dāng)前港股估值仍然偏低，具有較大修復(fù)空間：

橫向來看，截至 2022 年 12 月 23 日，恒生指數(shù)混合遠(yuǎn)期 12 個(gè)月 P/E 為 9.5 倍，相較 A 股及美股仍處于相對(duì)低位；縱向來看，恒生指數(shù)混合遠(yuǎn)期 12 個(gè)月 P/E 仍低于自 2013 年十年以來的平均值 10.8 倍，估值修復(fù)仍有一定空間。

如上文所述，分析師認(rèn)為，2023港股估值修復(fù)主要來自流動(dòng)性改善和基本面修復(fù)：

流動(dòng)性改善：美聯(lián)儲(chǔ)加息幅度放緩背景下，2023年港股有望回暖。2022年3月以來，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)7次加息，累計(jì)加息幅度425bps，聯(lián)邦基金利率上調(diào)至4.25%-4.5%，達(dá)到2008年金融危機(jī)以來的最高值。與此同時(shí)，港股市場(chǎng)、美股市場(chǎng)大幅下跌。12月議息會(huì)議中，美聯(lián)儲(chǔ)加息50bps，相較之前連續(xù)4次加息75bps降速。展望2023年，美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐有望進(jìn)一步放緩。

同時(shí)，中美審計(jì)監(jiān)管合作持續(xù)推進(jìn)，中概股退市風(fēng)險(xiǎn)降低，也利好港股相關(guān)板塊估值修復(fù)：

12月16日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)就中美審計(jì)監(jiān)管合作進(jìn)展情況答記者問時(shí)表示：合作協(xié)議簽署以來，雙方監(jiān)管機(jī)構(gòu)嚴(yán)格執(zhí)行各自法律法規(guī)和協(xié)議的有關(guān)約定，合作開展了一系列卓有成效的檢查和調(diào)查活動(dòng)，各項(xiàng)工作進(jìn)展順利；實(shí)踐證明只要雙方秉持相互尊重、專業(yè)務(wù)實(shí)的合作精神，一定能夠找到一條符合各自法律和監(jiān)管要求的可行合作路徑。我們認(rèn)為，這意味著中概股退市風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步降低，利好港股互聯(lián)網(wǎng)等相關(guān)板塊的估值修復(fù)。

另一方面，在疫情不斷好轉(zhuǎn)、防疫政策不斷優(yōu)化背景下，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)有望逐步復(fù)蘇：

根據(jù)IMF預(yù)測(cè)，2023年中國(guó)經(jīng)濟(jì)體GDP預(yù)期增速高于歐美經(jīng)濟(jì)體：IMF10月報(bào)告預(yù)測(cè)2023年中國(guó)GDP增速為4.4%，高于美國(guó)、歐元區(qū)的1.0%、0.5%。

此外，在政策對(duì)相關(guān)賽道的支持下，國(guó)盛證券看好科技、平臺(tái)經(jīng)濟(jì)、新能源車、消費(fèi)等板塊的投資機(jī)會(huì)：

猜想1：互聯(lián)網(wǎng)廣告，迎來更大彈性

2022年，受到疫情及宏觀經(jīng)濟(jì)因素影響，國(guó)內(nèi)企業(yè)廣告投放需求顯著放緩。各個(gè)上市公司財(cái)報(bào)顯示，阿里、騰訊、百度等頭部互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)的廣告收入出現(xiàn)明顯下滑。

展望2023年，國(guó)盛證券認(rèn)為，隨著經(jīng)濟(jì)回暖，網(wǎng)絡(luò)廣告的復(fù)蘇有望迎來比社零消費(fèi)和電商增速更高的反彈力度。

我們的判斷是基于：

1）從商家意愿來看：隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期開始兌現(xiàn)，商家對(duì)營(yíng)銷投放ROI的預(yù)期開始好轉(zhuǎn)。相較于消費(fèi)者端的消費(fèi)復(fù)蘇尚受限于其購買力修復(fù)，商家端或出于爭(zhēng)奪市場(chǎng)而進(jìn)行更大幅度的投放。

2）從過往經(jīng)驗(yàn)結(jié)果來看：廣告及網(wǎng)絡(luò)廣告的增速波幅通常大于電商。因此展望2023年，我們預(yù)期隨著經(jīng)濟(jì)逐漸回暖，網(wǎng)絡(luò)廣告或迎來更強(qiáng)的增長(zhǎng)機(jī)會(huì)。

猜想2：泛電商：競(jìng)爭(zhēng)來自抖快、也來自微信

國(guó)盛證券指出，對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)巨頭而言，其平臺(tái)上的電商體量決定了其廣告收入的上限：

1）賽道角度：電商廣告近年一直是網(wǎng)絡(luò)廣告最大來源，且占比還在不斷提升。根據(jù)Questmobile公開報(bào)告預(yù)測(cè)，2022年電商廣告或占網(wǎng)絡(luò)廣告賽道超48%的份額。

2）公司角度：越來越多的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，通過其平臺(tái)內(nèi)商家投放的電商廣告(內(nèi)循環(huán)廣告)來提升其廣告收入。以快手為例，在外循環(huán)廣告受外部環(huán)境影響而增長(zhǎng)放緩的同時(shí)，其內(nèi)循環(huán)電商廣告持續(xù)增長(zhǎng)、根據(jù)我們測(cè)算目前已貢獻(xiàn)其40%的廣告比重。

基于此，越來越多的巨頭將泛電商體系的打造作為提升廣告收入的核心途徑。

展望2023年及以后，國(guó)盛證券認(rèn)為電商行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)將更加白熱化：

除了抖音快手，微信也將通過視頻號(hào)生態(tài)持續(xù)拓展電商布局。進(jìn)而，微信或在此基礎(chǔ)上加強(qiáng)電商廣告變現(xiàn)，從而進(jìn)一步提升其廣告增長(zhǎng)。近期，我們看到，騰訊多次在財(cái)報(bào)會(huì)議等公開場(chǎng)合表達(dá)了對(duì)視頻號(hào)廣告的期許。我們也看到，視頻號(hào)正在逐步完善其電商的工具和體系。視頻號(hào)電商的布局將幫助視頻號(hào)廣告獲得進(jìn)一步增長(zhǎng)動(dòng)力。

猜想3：短視頻：從電商到本地生活，信息流的下一站是貨架

國(guó)盛證券指出，由于信息流承載的電商天花板有限，為了獲得更多增長(zhǎng)，短視頻平臺(tái)布局貨架電商是必然選擇：

在抖音快手等短視頻平臺(tái)在直播電商領(lǐng)域獲得快速增長(zhǎng)的同時(shí)，信息流所能承載的電商天花板有限：

1）信息流中電商內(nèi)容的加載率有限。2）用戶接收到電商內(nèi)容后的購買轉(zhuǎn)化率有限。

我們測(cè)算，短視頻信息流形式的電商規(guī)模的中期規(guī)模約在6萬億左右，屆時(shí)約占整體電商賽道的30-40%比重。

而在達(dá)到該規(guī)模后，受限于信息流的電商加載率、以及短視頻用戶的購買轉(zhuǎn)化率，我們認(rèn)為短視頻信息流形態(tài)的電商增長(zhǎng)空間有限?；诖?，為了獲得更多潛在增長(zhǎng)，抖音快手等巨頭布局貨架電商是必然選擇。

當(dāng)前，我們已經(jīng)看到：

1）抖音：已經(jīng)推出了較為完備的貨架電商形態(tài)。在頁面核心位置給予了“超值購”“直播精選”“品牌館”等露出。在搜索框輸入關(guān)鍵詞后，跳出的搜索結(jié)果按照貨品、店鋪兩種類別來呈現(xiàn)。我們預(yù)計(jì)，后續(xù)搜索廣告也有望成為貨架電商的重要廣告來源。

2）快手：已經(jīng)在進(jìn)行貨架電商形態(tài)的測(cè)試。在“探索-商城”的頁面，核心位置為“大牌大補(bǔ)”、“限時(shí)秒殺”、“品牌特賣”等設(shè)置了露出。在搜索框輸入關(guān)鍵詞后，跳出的搜索結(jié)果可按照銷量、價(jià)格等不同指標(biāo)來進(jìn)行排序。同樣，我們認(rèn)為后續(xù)搜索廣告也有望成為快手貨架電商的重要廣告來源。

此外，國(guó)盛證券還認(rèn)為，抖音快手等短視頻平臺(tái)向貨架形態(tài)的擴(kuò)張將不僅限于電商領(lǐng)域，對(duì)本地生活領(lǐng)域也是一樣：

1） 短視頻信息流中的本地生活內(nèi)容，其加載率、轉(zhuǎn)化率有限。

2） 貨架形態(tài)的本地生活產(chǎn)品，面對(duì)更精準(zhǔn)的用戶需求，其為商家?guī)淼膹?fù)購率、核銷率都更高，從而商家進(jìn)行留存和營(yíng)銷的動(dòng)力更強(qiáng)。

因此我們判斷，在完成了用戶習(xí)慣培養(yǎng)和商家積累后，抖快的本地生活產(chǎn)品也將在短視 頻信息流形態(tài)之外拓展貨架形態(tài)。

猜想4：混動(dòng)車型扛旗，2023年新能源車滲透率達(dá)40%

展望2023年，國(guó)盛證券認(rèn)為，短期補(bǔ)貼退出或?qū)_動(dòng)季度銷量，但在長(zhǎng)期豐富車型以及需求端趨勢(shì)促進(jìn)下，新能源車滲透率仍將穩(wěn)定提升。

預(yù)計(jì)2023年新能源車整體銷量同比增長(zhǎng)35%、新能源滲透率達(dá)40%。隨著購置稅補(bǔ)貼等多項(xiàng)促消費(fèi)政策逐步退出，據(jù)乘聯(lián)會(huì)預(yù)測(cè)，2023年國(guó)內(nèi)乘用車銷量同比預(yù)計(jì)維持平穩(wěn)，零售體量預(yù)計(jì)為2060萬臺(tái)。我們預(yù)測(cè)2023年乘聯(lián)會(huì)乘用車批發(fā)銷量同比平穩(wěn)，為2200萬臺(tái)。

新能源車板塊，我們預(yù)計(jì)2023年雖然受到補(bǔ)貼退坡的影響，但在新車型加速、產(chǎn)品力提升的驅(qū)動(dòng)下，新能源車銷量仍將保持較快增長(zhǎng)。2022/2023年新能源乘用車銷量預(yù)計(jì)為650/880(乘聯(lián)會(huì)批發(fā)口徑)萬臺(tái)，2023年新能源滲透率或達(dá)40%，銷量同比2022年增長(zhǎng)35%。

分車企銷量來看，比亞迪、特斯拉、新勢(shì)力及頭部國(guó)產(chǎn)品牌的表現(xiàn)是決定2023年新能源乘用車增量的關(guān)鍵。

國(guó)盛證券預(yù)計(jì)，2023年，混動(dòng)車型銷量或達(dá)264萬臺(tái)，同比增長(zhǎng)68%，占整體新能源車銷量比重達(dá)30%，領(lǐng)銜新能源車增長(zhǎng)，主要受兩大因素驅(qū)動(dòng)：

1）需求端：受補(bǔ)貼退坡及電池原材料價(jià)格高位影響，混動(dòng)車型相對(duì)純電車型的價(jià)格優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步擴(kuò)大，有望搶占12-30萬元新能源滲透率洼地。

相比純電車型60kwh以上的電池容量，插混車型電池容量一般在8-20kWh，增程車型電池容量一般在40kWh，混動(dòng)車型電池成本大幅低于純電車型，后續(xù)受電池原材料漲價(jià)影響相對(duì)更??；同時(shí)2022年混動(dòng)車型享受約5000元購車補(bǔ)貼，純電車型享受約1.2萬元補(bǔ)貼，混動(dòng)補(bǔ)貼退坡幅度也低于純電車型。

同時(shí)，參考汽車之家數(shù)據(jù)，2021年12-30萬價(jià)格帶的乘用車市場(chǎng)體量約為1060萬臺(tái)。占總乘用車銷量的半壁江山。而該價(jià)格帶新能源車整體滲透率低于大盤整體水平，2022年1-10月，該價(jià)格帶整體新能源車滲透率為14%，低于20%的行業(yè)平均水平。該價(jià)格帶消費(fèi)者對(duì)于購車成本也更為敏感，在該價(jià)格帶，我們預(yù)計(jì)更具備更強(qiáng)電池成本經(jīng)濟(jì)性的混動(dòng)車型有望搶占市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)加速增長(zhǎng)。

2）供給端：比亞迪、吉利、理想、問界等車企2022年重磅混動(dòng)車型將迎來全年交付，同時(shí)2023年各頭部車企將加速推出在油耗、動(dòng)力、乘駕體驗(yàn)等方面更具競(jìng)爭(zhēng)力的混動(dòng)車型。

插混方面，2023年，比亞迪新車型驅(qū)逐艦05/護(hù)衛(wèi)艦07將實(shí)現(xiàn)全年交付，同時(shí)預(yù)計(jì)后續(xù)軍艦系列還將發(fā)布多款新車型。吉利帝豪L雷神Hi·X同樣將實(shí)現(xiàn)全年交付。此外吉利、長(zhǎng)城、長(zhǎng)安預(yù)計(jì)將在2023年加速推出多款插混車型。增程方面，理想L9/L8/L7和問界M5/M7及后續(xù)新車型預(yù)計(jì)將領(lǐng)銜25萬以上的增程車型銷量，同時(shí)零跑也將量產(chǎn)C11/C01的增程版本，布局15-30萬價(jià)格帶。

2022年1-11月，據(jù)乘聯(lián)會(huì)數(shù)據(jù)，混動(dòng)車型已占新能源車總銷量23%，較2021年提升6pct，我們預(yù)計(jì)，得益于價(jià)格優(yōu)勢(shì)提升進(jìn)一步刺激需求，以及頭部車企混動(dòng)車型密集推出，2023年混動(dòng)車型銷量有望提升至264萬臺(tái)，同比增長(zhǎng)69%，占新能源車銷量比重提升至30%，為新能源賽道銷量增長(zhǎng)的核心驅(qū)動(dòng)。

猜想5：從海選賽進(jìn)入淘汰賽，車企盈利難度升級(jí)

國(guó)盛證券預(yù)計(jì)，2023 年整車賽道競(jìng)爭(zhēng)將由海選賽進(jìn)入淘汰賽：車企盈利難度的提升考驗(yàn)著車企的成本管控能力，尤其是尚未盈利的新勢(shì)力車企的現(xiàn)金流水平。

盈利壓力主要來自兩方面，一方面國(guó)補(bǔ)退坡、但各車企競(jìng)爭(zhēng)激烈，終端售價(jià)調(diào)整相對(duì)困難，按照目前各車企已出臺(tái)的補(bǔ)貼過渡政策，30 萬以內(nèi)車型毛利率或?qū)⑾禄?0.8%-12%；另一方面，碳酸鋰等電池原材料價(jià)格持續(xù)上漲，若 2023 年持續(xù)維持高位，整車端毛利率壓力仍大。

1） 2022 下半年車型加速推出，2023 年競(jìng)爭(zhēng)格局激烈。2022 年，尤其下半年，以比亞迪為首的新能源頭部車企新車型井噴，在燃油經(jīng)濟(jì)性、續(xù)航里程、超級(jí)快充及智能化端都有突出進(jìn)展，驅(qū)動(dòng)消費(fèi)者選擇新能源車型。我們認(rèn)為 2023 年這一趨勢(shì)仍將持續(xù)。2023 年，國(guó)產(chǎn)新能源車企在整體車型豐富度、補(bǔ)能便利性、智能座艙及智能駕駛功能上將更進(jìn)一步，競(jìng)爭(zhēng)也將趨向激烈。

2） 新能源車補(bǔ)貼即將退出，目前各車企將自行承擔(dān)部分補(bǔ)貼退坡成本，毛利率受影響幅度為 0.8%-12%。按照 2022 年補(bǔ)貼政策，10-20 萬價(jià)格帶純電車型補(bǔ)貼占售價(jià)比重為 6%-12%，插混占比 2.4%-4.8%；20-30 萬純電車型補(bǔ)貼占比 4%-6%，插混占比 1.6%-2.4%。

針對(duì)補(bǔ)貼退坡，目前絕大部分主機(jī)廠商已出臺(tái)相關(guān)補(bǔ)貼延期政策。比亞迪、廣汽埃安2023.1.1 前訂單將由廠家承擔(dān)補(bǔ)貼費(fèi)用，1.1 號(hào)之后，廠家和消費(fèi)者各自承擔(dān)約 50%。其余大部分則為 2022.12.31 前訂單將由廠家自行承擔(dān)補(bǔ)貼費(fèi)用，后續(xù)是否跟進(jìn)提價(jià)尚不明朗。

我們判斷，比亞迪作為在手訂單充裕、車型被多家競(jìng)品作為對(duì)標(biāo)的車企，在價(jià)格方面將具備標(biāo)桿屬性，后續(xù)車企漲價(jià)幅度上限或?qū)⒖急葋喌蟽r(jià)格政策。就目前調(diào)價(jià)政策而言，30 萬以內(nèi)車型車型毛利率或?qū)⑾禄?0.8%-12%，20 萬以內(nèi)純電車型受影響較大。

3）鋰價(jià)Q4持續(xù)上漲，若2023年維持高位，整車?yán)麧?rùn)端將持續(xù)承壓。2022年，以碳酸鋰為代表的動(dòng)力電池原材料價(jià)格持續(xù)快速上漲。2022年12月，碳酸鋰價(jià)格同比上漲135%，達(dá)55.6萬元；磷酸鐵鋰價(jià)格同比上漲81%，達(dá)17.2萬元。相較原材料漲價(jià)幅度，電芯企業(yè)尚未完全向下游車企進(jìn)行價(jià)格傳導(dǎo)，若2023年原材料價(jià)格維持高位，同時(shí)電芯企業(yè)持續(xù)提價(jià)，整車?yán)麧?rùn)將持續(xù)承壓。

猜想 6：智能座艙的春天率先到來

國(guó)盛證券認(rèn)為，隨著智能座艙在需求端成為消費(fèi)者購車的關(guān)鍵要素，同時(shí)供給端的技術(shù)成熟度更高、量產(chǎn)門檻更低，智能座艙有望成為汽車智能化的先行者。

需求端：車逐漸成為成為集家庭、娛樂、工作、社交為一體的“智能移動(dòng)空間”，智能座艙成為消費(fèi)者購車關(guān)鍵要素。據(jù) IHS Markit 調(diào)研結(jié)果，從用戶購買決策的關(guān)鍵因素來看，智能座艙科技配置水平是僅次于安全配置的第二類關(guān)鍵要素，其重要程度已超過動(dòng)力、空間與價(jià)格等傳統(tǒng)購車關(guān)鍵要素；有超過 60%的用戶認(rèn)可座艙智能配置的價(jià)值，認(rèn)為其能極大提升購車興趣。

供給端：智能座艙較智能駕駛量產(chǎn)門檻更低、技術(shù)成熟度高，有望成為智能化先行者。相較L3級(jí)別智能駕駛量產(chǎn)的技術(shù)、成本和法律風(fēng)險(xiǎn)，智能座艙技術(shù)可突破維度多，目前基本應(yīng)用方向多已有成熟量產(chǎn)方案面，僅需持續(xù)迭代升級(jí)。例如據(jù)億歐數(shù)據(jù)，2021年主流智能座艙的15個(gè)功能中，已有12個(gè)功能滲透率突破50%。

供需雙振下，據(jù)HISMarket測(cè)算，2025年，國(guó)內(nèi)智能座艙科技新車滲透率有望達(dá)到76%，智能座艙市場(chǎng)規(guī)模有望超過1000億元。全球智能座艙科技新車滲透率有望達(dá)到59%，市場(chǎng)規(guī)模有望超過500億美元。

猜想 7：餐飲龍頭有望率先恢復(fù)，啤酒飲料收入盈利雙回暖

消費(fèi)板塊，國(guó)盛證券認(rèn)為餐飲龍頭將率先恢復(fù)，啤酒飲料板塊也將有望迎來收入盈利雙回暖：

在餐飲等消費(fèi)服務(wù)領(lǐng)域，我們預(yù)計(jì)連鎖龍頭有望率先恢復(fù)。11月以來，我國(guó)防疫政策持續(xù)優(yōu)化，對(duì)內(nèi)及對(duì)外放開的政策已基本落地，預(yù)計(jì)后續(xù)對(duì)餐飲旅游板塊除了政策端利好之外，需重點(diǎn)關(guān)注基本面改善帶來的盈利修復(fù)。我們看好餐飲賽道中的連鎖龍頭在消費(fèi)復(fù)蘇后的業(yè)績(jī)彈性。對(duì)于餐飲企業(yè)而言，今年以來受疫情持續(xù)反復(fù)影響，經(jīng)營(yíng)顯著承壓。2022年1-10月餐飲社零總額累計(jì)同比下滑8%，其中3-5月、10月-11月出現(xiàn)較大幅度下滑，海底撈、九毛九等頭部餐飲連鎖酒店2022H1單店?duì)I收均為負(fù)增長(zhǎng)。

但在單體餐飲虧損、大幅出清的情況下，連鎖餐飲展現(xiàn)了更強(qiáng)的經(jīng)營(yíng)韌性。1）門店數(shù)量方面，據(jù)美團(tuán)數(shù)據(jù)，2021年，我國(guó)餐飲連鎖化率提升5pct至18%。同時(shí)九毛九、海倫司、奈雪的茶等連鎖龍頭截至2022H1的門店數(shù)較2019年底均有較大幅度增長(zhǎng)。2）單店模型方面，各家也在疫情中反復(fù)打磨門店效率，例如海底撈“啄木鳥計(jì)劃”強(qiáng)化中層盈利考核、推廣智能待客系統(tǒng)及傳菜機(jī)器人等智能化設(shè)備；海倫司嘗試兼營(yíng)燒烤的大排檔模式等。后續(xù)消費(fèi)復(fù)蘇有望提升單店收入。基于穩(wěn)中有增的門店基數(shù)及持續(xù)優(yōu)化的單店模型，我們認(rèn)為在消費(fèi)復(fù)蘇后，連鎖餐飲龍頭將率先恢復(fù)，在業(yè)績(jī)層面展現(xiàn)較大彈性。

分析師著重指出，在單體餐飲普遍虧損的情況下，連鎖餐飲展現(xiàn)出了更強(qiáng)的經(jīng)營(yíng)韌性：

1）門店數(shù)量方面，據(jù)美團(tuán)數(shù)據(jù)，2021年，我國(guó)餐飲連鎖化率提升5pct至18%。同時(shí)九毛九、海倫司、奈雪的茶等連鎖龍頭截至2022H1的門店數(shù)較2019年底均有較大幅度增長(zhǎng)。

2）單店模型方面，各家也在疫情中反復(fù)打磨門店效率，例如海底撈“啄木鳥計(jì)劃”強(qiáng)化中層盈利考核、推廣智能待客系統(tǒng)及傳菜機(jī)器人等智能化設(shè)備；海倫司嘗試兼營(yíng)燒烤的大排檔模式等。后續(xù)消費(fèi)復(fù)蘇有望提升單店收入。

基于穩(wěn)中有增的門店基數(shù)及持續(xù)優(yōu)化的單店模型，我們認(rèn)為在消費(fèi)復(fù)蘇后，連鎖餐飲龍頭將率先恢復(fù)，在業(yè)績(jī)層面展現(xiàn)較大彈性。

在消費(fèi)品領(lǐng)域，國(guó)盛證券預(yù)計(jì)啤酒飲料板塊將迎收入盈利雙回暖。

收入端，疫情后啤酒飲料需求將受消費(fèi)場(chǎng)景和消費(fèi)能力復(fù)蘇驅(qū)動(dòng)：

1）消費(fèi)場(chǎng)景：生活秩序恢復(fù)后，旅游、餐飲、聚會(huì)、健身等場(chǎng)景將大幅增加，帶來收入端的增長(zhǎng)預(yù)計(jì)將于Q1至Q2快速顯現(xiàn)。

2）消費(fèi)能力：經(jīng)濟(jì)上行帶來的失業(yè)率下降及收入增長(zhǎng)恢復(fù)，帶動(dòng)個(gè)人消費(fèi)能力提升，此外各地市或?qū)⑼瞥鱿M(fèi)券等活動(dòng)，刺激消費(fèi)。以啤酒為例，2021年疫情緩和、線下消費(fèi)恢復(fù)后，啤酒產(chǎn)量同比2020年增長(zhǎng)5.6%，快速修復(fù)。2022年1-10月產(chǎn)量3130萬千升、同比增長(zhǎng)0.6%，仍低于2019年同期水平，展望明年，隨消費(fèi)回暖，啤酒消費(fèi)有望逐步復(fù)蘇。

盈利端，啤酒飲料包材成本有望持續(xù)回落，企業(yè)盈利有望修復(fù)。

包材方面，2022Q1鋁材價(jià)格大幅上漲、在3月達(dá)到峰值，近期鋁材價(jià)格有較大回落，較此前高點(diǎn)已有超過30%的降幅。玻瓶、瓦楞紙、PET瓶原材料價(jià)格也呈現(xiàn)較大下降趨勢(shì)。

我們估計(jì)，啤酒企業(yè)成本結(jié)構(gòu)中，包材(鋁罐、玻瓶、紙箱)約占40%-50%，包裝水成本結(jié)構(gòu)中，包材約占35%，整體來看，預(yù)計(jì)明年成本端壓力或有所緩解。

此外，隨著國(guó)內(nèi)啤酒行業(yè)步入存量階段，國(guó)盛證券指出，結(jié)構(gòu)升級(jí)將是啤酒行業(yè)最大看點(diǎn)：

隨著消費(fèi)能力的提升，人們的消費(fèi)觀念更加注重產(chǎn)品的品質(zhì)與體驗(yàn)，對(duì)于中高端類型的的啤酒消費(fèi)量有望提升。長(zhǎng)期，我們認(rèn)為未來啤酒行業(yè)的產(chǎn)量將基本平穩(wěn)，行業(yè)由規(guī)模增長(zhǎng)轉(zhuǎn)變?yōu)榻Y(jié)構(gòu)升級(jí)。

高端化升級(jí)和提價(jià)推動(dòng)ASP增長(zhǎng)。目前國(guó)內(nèi)啤酒市場(chǎng)中，越來越多的啤酒巨頭聚焦高端化，除了高端龍頭百威之外，華潤(rùn)啤酒通過與喜力的戰(zhàn)略合作、打造國(guó)內(nèi)品牌和國(guó)外品牌的4+4產(chǎn)品矩陣，嘉士伯在華資產(chǎn)注入重慶啤酒，青啤、珠啤等、不斷完善高檔產(chǎn)品線。

近年來，主要啤酒企業(yè)噸酒價(jià)均呈現(xiàn)上漲趨勢(shì)，主要受到產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)和產(chǎn)品提價(jià)的共同推動(dòng)。以華潤(rùn)啤酒為例，次高端及以上產(chǎn)品銷量占比由2019年的11.5%提升至2022H1的18.1%。從終端價(jià)格角度，罐裝啤酒價(jià)格基本保持穩(wěn)定，瓶裝酒價(jià)格漲幅相對(duì)更顯著。我們預(yù)計(jì)未來啤酒高端化進(jìn)程將持續(xù)推動(dòng)行業(yè)ASP和盈利水平進(jìn)一步提升。