圖/視覺(jué)中國(guó)

在岸人民幣匯率較年內(nèi)高點(diǎn)貶值超過(guò)6%；滬指較年內(nèi)高點(diǎn)下跌近5.5%；恒生指數(shù)較1月高點(diǎn)下跌近20%。

全球基金對(duì)中國(guó)內(nèi)地股票的配置回落至去年10月水平；截至4月末，境外機(jī)構(gòu)持有的中國(guó)國(guó)債規(guī)模降至2.12萬(wàn)億元，為2021年4月以來(lái)最低。

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圍繞經(jīng)濟(jì)強(qiáng)修復(fù)的預(yù)期在年初的行情中被提前交易，而“弱修復(fù)”的現(xiàn)實(shí)也逐步使得市場(chǎng)情緒趨于冷靜，中國(guó)股票、債券、外匯和商品市場(chǎng)紛紛重回近六個(gè)月—七個(gè)月前水平。

繼5月17日在岸、離岸人民幣對(duì)美元匯率跌破“7”關(guān)口后，人民幣對(duì)美元匯率持續(xù)承壓。5月30日、5月31日兩日，離岸人民幣、在岸人民幣相繼失守 “7.1”關(guān)口，均為2022年11月以來(lái)首次。截至目前，在岸人民幣匯率已較年內(nèi)高點(diǎn)貶值超過(guò)6%。

截至6月1日收盤(pán)，滬指、深指分別報(bào)3204.63點(diǎn)、10835.90點(diǎn)。6個(gè)月前，上證、深指分別報(bào)3156.14、11219.79點(diǎn)。與此同時(shí)，截至6月1日收盤(pán)，恒生指數(shù)報(bào)18216.91點(diǎn)，刷新半年新低。

不僅如此，截至6月1日，中國(guó)10年期國(guó)債收益率已從1月高點(diǎn)2.98%下行至2.71%，回落至去年10月底水平。南華工業(yè)品指數(shù)從4月高點(diǎn)3850點(diǎn)下行至3425點(diǎn)，當(dāng)前點(diǎn)位甚至低于去年10月底的水平。

中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明認(rèn)為，當(dāng)前股債匯商等主要資本市場(chǎng)走勢(shì)回歸去年防疫措施優(yōu)化初期水準(zhǔn)的主要原因，在于今年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏放緩，以及結(jié)構(gòu)上供需兩端的修復(fù)節(jié)奏分化。“在經(jīng)濟(jì)修復(fù)節(jié)奏放緩的環(huán)境下市場(chǎng)仍對(duì)后續(xù)降息存在一定預(yù)期，預(yù)計(jì)未來(lái)一段時(shí)間中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能或來(lái)自宏觀政策托舉下的內(nèi)需修復(fù)?！彼f(shuō)。

股債匯商市場(chǎng)共振

近幾個(gè)月來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期，一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)削弱了市場(chǎng)押注中國(guó)經(jīng)濟(jì)迅速回暖的希望。

從匯率市場(chǎng)來(lái)看，自去年10月底，人民幣匯率開(kāi)始積蓄走強(qiáng)動(dòng)能，相繼于去年12月初和今年1月初突破7.0和6.9的點(diǎn)位。1月16日，離岸人民幣對(duì)美元匯率報(bào)6.6980，創(chuàng)年內(nèi)高點(diǎn)。不過(guò)，自此之后，人民幣匯率轉(zhuǎn)頭走弱，并于2月底再度跌破6.9的整數(shù)關(guān)口。隨后幾個(gè)月，人民幣匯率在6.8-6.9的區(qū)間震蕩，并在5月試探7.0的關(guān)口，最終在5月中下旬跌破7.0和7.1的整數(shù)位。

股票市場(chǎng)走勢(shì)也延續(xù)著相似脈絡(luò)。去年12月23日，滬指報(bào)3045.87點(diǎn)，是近幾個(gè)月來(lái)的一個(gè)低位。在隨后兩個(gè)月，滬指一度上漲近8%。4月中旬，滬指曾觸及3393.33點(diǎn)的高位。不過(guò)，自此之后，滬指開(kāi)始震蕩下行。截至目前，滬指已較年內(nèi)高點(diǎn)下跌近5.5%。港股方面，恒生指數(shù)從1月開(kāi)始便開(kāi)始下跌，目前已較1月高點(diǎn)下跌近20%。

在債券市場(chǎng)，以中國(guó)10年期國(guó)債收益率為例，去年10月底，中國(guó)10年期國(guó)債收益率達(dá)2.720%，隨后在1月中旬逼近2.985%關(guān)口。但自此之后，中國(guó)10年期國(guó)債收益率便開(kāi)始下行，并在4月中旬觸及2.8355%后快速下探至2.720%的位置。

據(jù)外媒援引匯豐銀行匯編數(shù)據(jù)，截至目前，全球基金對(duì)中國(guó)內(nèi)地股票的配置已回落至去年10月水平。在債券市場(chǎng)，中債登數(shù)據(jù)顯示，截至4月末，境外機(jī)構(gòu)持有的中國(guó)國(guó)債規(guī)模降至2.12萬(wàn)億元，為2021年4月以來(lái)最低。

在此背景下，國(guó)際資本正流向其他亞洲市場(chǎng)，并推動(dòng)當(dāng)?shù)亟鹑谑袌?chǎng)走強(qiáng)。截至5月中旬，日本已連續(xù)七周獲外資凈流入，該國(guó)股市于5月創(chuàng)下30年新高。不僅如此，印度股市的基準(zhǔn)指數(shù)正接近歷史高點(diǎn)，韓國(guó)綜合股價(jià)指數(shù)則即將邁入牛市。

“之前市場(chǎng)是交易中國(guó)重啟的預(yù)期，但這種預(yù)期需要事實(shí)來(lái)檢驗(yàn)。”一位外資行交易員說(shuō)道，“我們觀察的指標(biāo)不僅有宏觀數(shù)據(jù)，也在根據(jù)企業(yè)財(cái)報(bào)等多個(gè)數(shù)據(jù)測(cè)量。目前我們對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)快速重啟抱有期待，但現(xiàn)在這種希望稍有落空?！?/p>

在明明看來(lái)，去年年末到今年年初，市場(chǎng)對(duì)于防疫優(yōu)化、疫情沖擊消退后經(jīng)濟(jì)快速?gòu)?fù)蘇的預(yù)期較強(qiáng)，因此呈現(xiàn)出明顯的股強(qiáng)債弱的格局。但是春節(jié)后經(jīng)濟(jì)修復(fù)動(dòng)能并未明顯超市場(chǎng)預(yù)期，而去年年末疫情期間積壓訂單在一季度被較多消耗，經(jīng)濟(jì)景氣度在4月后明顯回落。圍繞經(jīng)濟(jì)強(qiáng)修復(fù)的預(yù)期在年初的行情中被提前交易，而“弱修復(fù)”的現(xiàn)實(shí)也逐步使得市場(chǎng)情緒趨于冷靜，股強(qiáng)債弱格局向股弱債強(qiáng)轉(zhuǎn)變。

近幾個(gè)月來(lái)，從制造業(yè)到零售業(yè)——中國(guó)經(jīng)濟(jì)的一系列數(shù)據(jù)均未達(dá)到分析師預(yù)期。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的最新數(shù)據(jù)顯示，4月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)18.4%，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)5.6%，均低于20.20%和9.70%的預(yù)期值。5月，中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）為48.8%，比上月下降0.4個(gè)百分點(diǎn)。

近期公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及預(yù)期。經(jīng)濟(jì)下行壓力傳導(dǎo)至了從股票、債券、匯率和商品市場(chǎng)等多個(gè)市場(chǎng)。在瑞航投資副總經(jīng)理兼研究總監(jiān)龐爔春看來(lái)，權(quán)益和商品等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)下行反應(yīng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇偏慢。從主要產(chǎn)業(yè)鏈的高頻數(shù)據(jù)來(lái)看，比如開(kāi)工、庫(kù)存和利潤(rùn)角度，企業(yè)沒(méi)有再投資動(dòng)力，當(dāng)前的需求并不支持企業(yè)有內(nèi)生性動(dòng)力進(jìn)行新一輪的投資并促使企業(yè)形成良性復(fù)蘇的循環(huán)。

從債市來(lái)看，明明認(rèn)為，首先，在經(jīng)濟(jì)修復(fù)節(jié)奏放緩的環(huán)境下，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好降低而對(duì)債市形成利多。其次，由于年初資本市場(chǎng)收益整體偏低，機(jī)構(gòu)面臨資產(chǎn)荒的環(huán)境，而一季度信貸高增節(jié)奏在4月迎來(lái)放緩，銀行間流動(dòng)性市場(chǎng)水位修復(fù)，進(jìn)而導(dǎo)致資金面相對(duì)寬松，對(duì)債市形成利多支撐。

從匯市來(lái)看，東證期貨衍生品研究院宏觀外匯首席分析師元濤認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)基本面和中美利差是影響人民幣匯率的重要因素。除經(jīng)濟(jì)基本面外，美國(guó)通脹韌性導(dǎo)致美元指數(shù)快速走強(qiáng)，疊加美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期帶動(dòng)中美利差走闊，這都帶動(dòng)了人民幣匯率持續(xù)走貶。

降息概率幾何？

目前，市場(chǎng)情緒較為悲觀。中信建投證券在近日發(fā)布報(bào)告稱，未來(lái)市場(chǎng)走向要視美元指數(shù)、中國(guó)央行干預(yù)、政策出臺(tái)時(shí)點(diǎn)以及中國(guó)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能和信心四個(gè)方面尋找。當(dāng)前，中國(guó)政策制定者已暫緩像2008年和2015年一樣推出大規(guī)模刺激計(jì)劃，對(duì)于他們現(xiàn)在是否會(huì)采取更積極的刺激措施，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們的看法不一。

在一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中，中國(guó)央行表示穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力，總量適度，節(jié)奏平穩(wěn)，搞好跨周期調(diào)節(jié)，保持流動(dòng)性合理充裕，保持貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配。

不過(guò)，包括花旗集團(tuán)經(jīng)濟(jì)學(xué)家在內(nèi)的一些人士預(yù)計(jì)，中國(guó)央行將在未來(lái)幾個(gè)月內(nèi)降息，以提振市場(chǎng)信心。

“雖然一季度貨政例會(huì)和貨政報(bào)告對(duì)寬貨幣表述較為穩(wěn)健，且數(shù)量端工具力度整體收斂，但在經(jīng)濟(jì)修復(fù)節(jié)奏放緩的環(huán)境下市場(chǎng)仍對(duì)后續(xù)降息存在一定預(yù)期。”明明說(shuō)道。

高盛則在研報(bào)中稱，4月信貸增長(zhǎng)急劇放緩，或推動(dòng)中國(guó)央行在6月全面降準(zhǔn)0.25個(gè)百分點(diǎn)來(lái)支持信貸。

在龐爔春看來(lái)，中國(guó)央行又來(lái)到了臨界點(diǎn)。一方面，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期背景下，需要一些經(jīng)濟(jì)刺激政策，但在當(dāng)前美債利率高企、人民幣貶值的條件下，寬松的貨幣政策會(huì)導(dǎo)致人民幣進(jìn)一步貶值。反過(guò)來(lái)，如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)下行帶動(dòng)美債利率下行，那么國(guó)內(nèi)的貨幣政策空間才可能打開(kāi)而不會(huì)造成大規(guī)模的外資撤退。

明明認(rèn)為，今年以來(lái)，在疫情長(zhǎng)尾影響下，消費(fèi)、投資需求修復(fù)節(jié)奏整體偏慢，預(yù)計(jì)下半年在穩(wěn)增長(zhǎng)、擴(kuò)內(nèi)需政策發(fā)力托舉經(jīng)濟(jì)的可能性較高。另一方面，今年以來(lái)，居民端中長(zhǎng)期信貸需求持續(xù)結(jié)構(gòu)性偏弱，地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)處于歷史同期的相對(duì)低位，預(yù)計(jì)下半年寬貨幣層面存在降息等政策工具落地的可能性，以促信貸需求回升。而一季度貨政報(bào)告中對(duì)于結(jié)構(gòu)性政策工具表述體現(xiàn)出了對(duì)存量工具效果發(fā)揮的重視，預(yù)計(jì)今年增量結(jié)構(gòu)性工具落地的空間較小，后續(xù)央行將更多關(guān)注存量工具的落實(shí)。

龐爔春認(rèn)為，如果中國(guó)央行將采取寬松政策，需要考量國(guó)內(nèi)和國(guó)外兩方面因素。國(guó)內(nèi)方面，經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，從各項(xiàng)數(shù)據(jù)來(lái)看，當(dāng)前需要出臺(tái)一些經(jīng)濟(jì)托底和刺激政策。但當(dāng)前的美國(guó)方面因素并不支持國(guó)內(nèi)貨幣政策過(guò)度放松，因?yàn)檫@會(huì)導(dǎo)致人民幣進(jìn)一步走低。如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)步入衰退，信貸需求減弱，美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期降溫，將帶動(dòng)美國(guó)利率下行，這將為中國(guó)寬松政策帶來(lái)空間。

“預(yù)計(jì)未來(lái)一段時(shí)間中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能或來(lái)自宏觀政策托舉下的內(nèi)需修復(fù)。”明明還補(bǔ)充道。