中國(guó)房地產(chǎn)在經(jīng)歷了兩年的大調(diào)整之后，并沒(méi)有如預(yù)期般企穩(wěn)，反而在這個(gè)最熱的夏季迎來(lái)了又一波低迷，連帶著像萬(wàn)達(dá)、碧桂園甚至遠(yuǎn)洋這類(lèi)房企，也出現(xiàn)了危機(jī)。

在未能按時(shí)支付兩筆美元債利息，預(yù)告財(cái)報(bào)虧損后，碧桂園拋出了債券展期方案，楊國(guó)強(qiáng)、楊惠妍父女迎來(lái)了與債權(quán)人的第一場(chǎng)博弈，走上了市場(chǎng)化自救之路。

8月23日－25日，碧桂園召開(kāi)第一次債券持有人會(huì)議，對(duì)“16碧園05”債券重組方案進(jìn)行投票表決。

【資料圖】

該債券發(fā)行規(guī)模58.3億元，當(dāng)前余額39.04億元，票面利率5.65%，將于9月2日到期，是碧桂園最近到期的一筆大額境內(nèi)債。

據(jù)此前發(fā)布的債券展期方案，碧桂園擬展期三年，分七期兌付本金，首付6%（到期后的第1、2、3個(gè)月分別支付2%的本金）；2024年9月的本金兌付比例為10%，2025年9月為15%，2026年3月為25%，最后一期2026年9月為44%。

部分債權(quán)人認(rèn)為展期三年有點(diǎn)長(zhǎng)，對(duì)此接近碧桂園的人士稱(chēng)，畫(huà)餅容易，但回顧過(guò)往1至1.5年展期的房企，最終還是陷入了二次甚至三次展期的局面，還不如一次談清。

為了贏得債權(quán)人支持，與過(guò)往很多房企將利息做了遞延不同，碧桂園提出利息正常支付，且不打折。

值得一提的是，碧桂園還新增了增信措施，拿出位于福建龍巖、海陽(yáng)、江蘇沭陽(yáng)、淮安、興化等地五個(gè)項(xiàng)目公司的股權(quán)作為質(zhì)押。

而且，碧桂園給出的擔(dān)保標(biāo)的都是做過(guò)股權(quán)穿透的、干凈的權(quán)益。整體方案是為了保證可執(zhí)行性。

有律師分析，在清算情形下，購(gòu)房者債權(quán)是排在第一位的，而境內(nèi)公開(kāi)債僅優(yōu)先于境外美元債。碧桂園通過(guò)增加增信，為原本純信用債券持有人提供了額外償債保障。

IPG中國(guó)區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜表示，在目前的市況及行業(yè)狀態(tài)下，碧桂園這份方案相對(duì)于其他出險(xiǎn)房企的債務(wù)重組方案而言，具有優(yōu)勢(shì)。

“展期三年、利息不打折支付還加了增信措施，這意味著，碧桂園為了爭(zhēng)取債權(quán)人的配合和支持拿出了較大的誠(chéng)意，對(duì)于市場(chǎng)好轉(zhuǎn)也有較好的預(yù)期。”他說(shuō)。

也有業(yè)內(nèi)人士表示，“16碧園05”展期方案中，前三個(gè)月支付本金的6%，這個(gè)首付談不上理想，但也是比較符合實(shí)際的，對(duì)于投資人而言或許是一個(gè)更好的選擇，“這說(shuō)明企業(yè)是有較強(qiáng)的償債意愿，也在盡力規(guī)避二次展期風(fēng)險(xiǎn)” 。

對(duì)于當(dāng)下的碧桂園而言，在沒(méi)有政府部門(mén)介入下，想順利化解風(fēng)險(xiǎn)，只有走上市場(chǎng)化自救的路，包括債務(wù)重組、談判、保交付到后市銷(xiāo)售。

眼下碧桂園的種種動(dòng)作說(shuō)明，楊家父女已決心以市場(chǎng)化手段自救，并對(duì)后續(xù)保交付、銷(xiāo)售面、回款、現(xiàn)金流好轉(zhuǎn)有一定把握，有信心兌現(xiàn)對(duì)債權(quán)人的承諾。

他們兌現(xiàn)承諾的底氣，則在于長(zhǎng)期的銷(xiāo)售資源和運(yùn)營(yíng)能力的沉淀。接近碧桂園的人士稱(chēng)，目前碧桂園監(jiān)管賬戶(hù)資金余額加上已售待收回樓款，基本可以保障未來(lái)保交付任務(wù)的完成。

由于項(xiàng)目層面現(xiàn)金基本采用封閉管理，可自由動(dòng)用的比例極低，隨著未來(lái)2-3年項(xiàng)目逐步交付，監(jiān)管賬戶(hù)資金逐步釋放，碧桂園資源錯(cuò)配的情況將得到緩解。

有機(jī)構(gòu)人士表示，碧桂園目前的問(wèn)題主要是短期內(nèi)債券集中到期產(chǎn)生的流動(dòng)性困境，并非公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力出現(xiàn)重大風(fēng)險(xiǎn)，公司整體資產(chǎn)質(zhì)量、運(yùn)營(yíng)能力仍然都還不錯(cuò)。

他認(rèn)為，假如債務(wù)展期方案能夠順利通過(guò)，將給碧桂園提供2至3年的喘息時(shí)間，促進(jìn)整體生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的改善和資金的釋放。

對(duì)于堅(jiān)挺至今、還在給出更多償債誠(chéng)意的碧桂園，債權(quán)人也有望給出一條生路。

華爾街見(jiàn)聞獲悉，本次債權(quán)人會(huì)議還有另一份議案，由部分債權(quán)人聯(lián)合提出，要求碧桂園全額兌付債券本息。

但綜合債權(quán)人意向來(lái)看，本次碧桂園展期方案通過(guò)的概率較大。

易居研究院研究總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)也認(rèn)為，碧桂園這個(gè)債券展期方案通過(guò)可能性較大，方案比較科學(xué)，先易后難分段解決債務(wù)兌付問(wèn)題。而且碧桂園一直堅(jiān)持償債和做增信，生存意志很強(qiáng)烈，在債權(quán)人那里的信用是民營(yíng)房企里比較好的。

在此之前的房企出險(xiǎn)潮中，楊家父女一直堅(jiān)持償債到最后一刻。前述人士稱(chēng)，自2023年7月以來(lái)，碧桂園的流動(dòng)資金就已經(jīng)十分緊張，但堅(jiān)持完成了“21騰越建筑MTN02”、“21騰越建筑MTN003”、“20碧地02”及“19碧地02”債券的兌付，合計(jì)兌付本息規(guī)模58.9億元，這幾乎已經(jīng)耗盡了公司最后可動(dòng)用的現(xiàn)金資源。

有之前的信任基礎(chǔ)和足夠的展期誠(chéng)意，楊家父女有望在債權(quán)人們的幫助下，重建信用防線(xiàn)，帶領(lǐng)碧桂園重新進(jìn)入到相對(duì)良性的債務(wù)清償和經(jīng)營(yíng)中。

縱觀房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)出清的這兩三年，對(duì)于出險(xiǎn)房企而言，無(wú)需談救或不救，而應(yīng)該尋求市場(chǎng)化解決方案，已經(jīng)是行業(yè)和機(jī)構(gòu)的共識(shí)。

今天，債券展期乃至整體債務(wù)重組，已經(jīng)不再讓投資者聞之色變，越來(lái)越多債權(quán)人愿意與房企共同協(xié)商出一份方案，以時(shí)間換空間，重回經(jīng)營(yíng)正軌，最終有望一起“上岸”，就如同富力、融創(chuàng)等頭部房企一樣，在債務(wù)重組過(guò)后，目前經(jīng)營(yíng)已逐漸平穩(wěn)。

而作為全國(guó)最大的民營(yíng)房企，如果碧桂園此次展期方案獲得通過(guò)，也是一個(gè)行業(yè)積極信號(hào)，說(shuō)明投資者和債權(quán)人依然愿意相信房地產(chǎn)市場(chǎng)會(huì)逐漸好轉(zhuǎn)，有望提振整個(gè)行業(yè)和房企同行們的信心。

柏文喜表示，如果方案得以通過(guò)，對(duì)行業(yè)而言有積極借鑒意義，印證了在債務(wù)重組方面的誠(chéng)懇態(tài)度和足夠?qū)嵙?，是獲得債權(quán)人支持與配合的重要前提與保證。

一個(gè)樂(lè)觀的信號(hào)是，部分外資正在重回房地產(chǎn)。據(jù)聯(lián)交所8月18日權(quán)益披露資料，碧桂園14日獲摩根大通增持好倉(cāng)約1.71億股，涉資約1.44億港元。增持后，摩根大通持股比例由4.42%上升至5.04%。

也許正如國(guó)家統(tǒng)計(jì)局新聞發(fā)言人付凌暉近日所言，雖然一些龍頭房企債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有所暴露，但問(wèn)題是階段性的，隨著市場(chǎng)調(diào)整機(jī)制逐步發(fā)揮作用，房地產(chǎn)市場(chǎng)政策調(diào)整優(yōu)化，房企風(fēng)險(xiǎn)有望逐步得到化解。

房地產(chǎn)行業(yè)信用風(fēng)暴至今仍未止歇，恒大、融創(chuàng)、碧桂園、萬(wàn)科等各大頭部房企正走向不同的命運(yùn)，他們?cè)诓⒓缫?jiàn)證過(guò)黃金時(shí)代后，有的趨于沉寂，有的越來(lái)越穩(wěn)，一個(gè)熟悉又陌生的新時(shí)代已拉開(kāi)序幕。